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Visa FY21Q4財報符合預期，長期展望更加清晰，龍頭地位穩固，反壟斷調查拖累股價帶來絕佳投資機會！
*VISA財務季度、年度表達方式為：FYQ1：10- 12月、FYQ2：1- 3月、FYQ3：4-6月、FYQ4：7-9月。VISA財報內無「營業成本」、「營業毛利」兩項資料。
*本篇為FY21Q4法說會更新報告，初次報告請見支付霸主VISA獲利動能逆疫大爆發！BNPL是機會還是威脅？
Visa FY21Q4財報符合預期，成長力道不減，惟跨境復甦不如預期，且近期受反壟斷調查影響，股價回落，建議逢低買進
Visa本季營運數據符合預期，成長步伐維持穩健，FY2021年營收淨額為241.05億美元（YoY+ 10.3%），因FY21Q4稅務問題解決妥當，有效稅率大幅低於預期，帶動FY2021年稅後淨利年增13.3%至123.12億美元，EPS也年增15.1%至5.63美元，小幅優於預期的5.61美元。預期FY2022年各國境內交易成長力道將維持，惟跨境交易復甦很可能受限於Delta變種病毒影響而略有緩速，但整體成長力道仍強。因此小幅下調FY2022年營收與獲利預期，預估FY2022年營收淨額287.09億美元（YoY+ 19.1%），稅後淨利157.60億美元（YoY+ 28.0%），EPS為7.25元（YoY+ 28.7%）。
由於Visa在新金流服務的成效逐漸明朗，路徑亦逐漸清晰，有望持續挹注交易筆數，帶動數據處理收入提升；對新Fintech（金融科技）的布局架構也更形完整，不僅降低被新Fintech淘汰的風險，也有望從中獲得持續性成長動能，因此對Visa長期成長力道看法維持不變。近期雖受美國司法部反壟斷調查，但預估影響不大，近期股價下殺帶來逢低買進的好機會。以預估之2022年EPS評價，目前股價預估本益比為29倍，考量反壟斷調查短期對股價帶來風險，微幅下調目標本益比至35倍，同步調降目標價至254元。
疫後營運復甦步伐如預期，FY21Q4支付量與交易筆數分別較FY21Q3成長約2%、7%，然跨境交易量略遜於預期
Visa FY21Q4總支付量（Payment Volume）達2.783兆美元（YoY+ 18.5%、QoQ+ 2.4%），略低於我們預期約1%，但仍較疫情前同期的FY19Q4成長約22.6%。其中光是美國境內的總支付量就已較疫情前的FY19Q4成長約30%，其中在拉美地區（Latin America）與EMEA地區（歐洲、中東與非洲）的成長更為驚人，兩者同樣受惠於現金數位化（Cash Digitalization）與當地客戶的成功，兩區域支付量分別較疫情前的FY19Q4成長約58%、48%，但亞太地區受疫情管控措施影響（澳洲、紐西蘭、日本、新加坡等），支付量僅大致與FY21Q3持平。
卡交易筆數（Processed Transaction）部份，Visa FY21Q4卡交易筆數為453.15億筆（YoY+ 21.0%、QoQ+ 6.5%），略低於我們預期約1%，但仍較疫情前同期的FY19Q4成長約24.4%。主要因為Visa感應支付在包含美國在內的許多市場中滲透率有所提升，且金流服務Visa Direct的筆數年成長約35%，雖相較今年前三季放緩，但首度達到單季10億筆大關。與我們先前預測一致的，中東與非洲、拉美地區現金數位化趨勢明確，新金流服務也漸具規模，兩者將成為Visa未來的新成長動能。
FY21Q4跨境交易量（Cross- border Volume）回復到FY19Q4的86%水準，較FY21Q4年成長約46%，略低於我們預期的50%。成長主要受惠於5月開始的旅遊復甦，從航班消費來看，亞太地區出境的航班消費量已幾乎回到疫情前FY19Q4的水準，入境拉美、歐洲等的航班消費成長強勁，美國飛墨西哥的航班消費已較疫情前的FY19Q4年成長約60%；其他國家入境法、義等國的航班消費也較疫情前成長約24%。
FY21Q4稅務問題迎刃而解，營收、營運成本與預期大致吻合，帶動EPS年增68%至1.65美元
受前一季的總支付量強勁成長帶動，FY21Q4服務收入（Service Revenues）成長達31.25億美元（YoY+ 41.0%、QoQ+ 10.5%），也較疫情前同期的FY19Q4成長約23.2%；資料處理收入（Data Processing Revenues）受到FY21Q4卡交易筆數的強勁成長帶動，但小幅受消費國組合不利所抵銷成長，FY21Q4資料處理收入達34.36億美元（YoY+ 19.5%、QoQ+ 3.3%），較疫情前同期成長約24.1%；跨境交易收入（International Transaction Revenues）也在跨境交易量的強勁成長下，年增約40.8%至18.95億美元（QoQ+ 11.7%），但僅恢復到疫情前87%的水準；其它收入（Other Revenues）則受顧問業務、資料服務與旅遊紅利的帶動，達4.90億美元（YoY+ 35.7%、QoQ+ 19.8%）；客戶激勵支出（Client Incentives，營收減項，類似於銷貨折讓）也與公司預期相符，約佔營收毛額的26.70%，相對往年為較高的水準，主要因Visa衝刺後疫情的推廣。Visa FY21Q4營收淨額為65.59億美元（YoY+ 28.6%、QoQ+ 7.0%），與預期大致相當。
Visa FY21Q4營運費用年增約15%至22.44億美元，符合公司預期，其中行銷費用年增約58%，與激勵支出類似，同樣是為了衝刺疫情後的推廣，同時，Visa為了投資新事業，人力與專業人士費用都有所提升。Visa FY21Q4營業利益為43.15億美元（YoY+ 37.3%、QoQ+ 6.2%），大致符合我們的預期。業外部份，Visa FY21Q4有認列股權投資收益，金額不如前季但大幅高於去年同期，抵銷利息費用後，業外僅有1,700萬美元的損失，帶領稅前淨利至42.98億美元（YoY+ 40.7%、QoQ- 2.1%）。因有效解決稅務，Visa FY21Q4有效稅率低於預期，僅16.60%，遠低於預估的19.50%，帶動稅後淨利至35.85億美元（YoY+ 67.8%、QoQ+ 39.2%），EPS為1.65美元（YoY+ 70.1%、QoQ+ 39.8%），與預期的1.63美元大致相同。
新金流服務路徑更加明確，BNPL市場早已成為囊中物
Visa新金流服務漸具規模，自有的轉帳網路將具備RTPs（即時轉帳）、ACH（約定自動轉帳）等特質。FY2021年全球已有超過50億筆交易貢獻，應用上包括收購、銀行、Fintech等，其中光是在美國就有超過1.2億張Visa卡曾經收到用Visa Direct轉帳而來的資金。未來，Visa預計將Visa Direct在P2P的發展重心將放在境內P2P資金轉移、跨境P2P轉帳以及單筆的第三方市集與學費轉帳等。B2B部份也正積極透過合作銀行開發客戶，從廣大客戶基數中開發新業務的可能。計畫在不久的將來，美國西聯銀行的客戶就將可以轉移資金至菲律賓、泰國、哥倫比亞、牙買加等國，未來，Visa也將持續拓展新國家市場，如祕魯。隨著歐洲開放銀行（Open Banking）持續成為成長主力，公司預期新金流服務潛在市場達185兆美元，並預期Visa Direct將可在近年取得65兆美元的市場。
公司對市場的新進者抱持支持態度，Visa將新進者納入生態圈（ecosystem），不僅幫助新進者成長，也替Visa帶來支付量的提升，現今最為重要的就是在BNPL（Buy Now Pay Later，先買後付）市場的布局。Visa藉由雙管齊下的策略發展自身在BNPL市場的地位，首先，Visa積極拓展與BNPL新創的合作關係，將其納入Visa支付體系，不僅提升了額外的交易筆數，也開拓更多提供加值服務（Value- added Services）的機會；再者，Visa也透過其處理網路Visa net幫助現有發卡行提供更為彈性、無縫的分期付款能力，可望從各發卡行巨大的既有客戶基礎中，拓展新應用市場。總結而言，在BNPL市場中，Visa藉由市場龍頭地位，處於不敗的地位。公司不僅有辦法從傳統銀行的既有客戶中開發分期付款可能，更能透過提供新創BNPL公司背後所需的清算處理技術，或甚至直接投資Fintech公司，來確保能從BNPL市場中分得一大杯羹。後續Visa可望受惠於新Fintech的出籠，持續享有高度成長。
美國司法部反壟斷調查，近2日股價跌幅近10%，逢低布局的好機會！
前日（10/27）美國華爾街日報發表一篇新聞，顯示Visa與其合作夥伴Square（美股代號 SQ）、Payapl（美股代號 PYPL）、Stripe的合作關係受到美國司法部調查，因為美國司法部懷疑Visa提供給以上Fintech公司財務激勵，阻止它們選擇使用其它銀行卡網路或支付技術，像是透過激勵措施說服PayPal鼓勵用戶使用Visa卡進行支付，亦或是向Visa持有股份的Square提出降低費用、支付業績報酬等舉措。本次調查是2021年3月開始的反壟斷調查的一部份，但華爾街日報同時指出，目前沒有跡象顯示調查已得出結論或進入尾聲。
我們對調查結果保持樂觀，主要基於三個理由：第一、在支付市場中，雖Visa貴為龍頭，但與中國銀聯、萬事達卡（Mastercard，美股代號 MA）等其它公司的市占差距並不巨大，近年市佔率也並無擴大跡象，很難認定Visa有從此行為中取得明顯的壟斷利益；第二、財務激勵乃該行業通用手段，即使是競爭對手萬事達卡，同樣也有財務激勵的相關支出，甚至在最近一季FY21Q3的財報中，萬事達卡財務激勵佔毛營收比例高達36.30%，遠高於Visa的25.79%，因此財務激勵作為反壟斷調查主軸恐難成立；第三、讓利予合作夥伴是用於擴大生態圈，從萬事達卡財務激勵支出高於Visa可看出，此乃正常競爭現象，客戶乃是最終受惠者，對下游客戶與消費者有利，對市場並無損害。因此，預期調查結果對Visa影響有限。甚至，我將此次調查視為對Visa生態圈擴張的正面消息，因為本次主軸象徵Visa過去對新創Fintech公司的投資與扶持結果良好，方才引起司法部關注，因此我持續看好包含BNPL在內的各項新Fintech將帶給Visa後續成長動能。
持續看好Visa在新金流服務與Fintech的布局，維持建議為逢低買進，目標價254美元
Visa FY21Q4財報符合預期，惟跨境交易復甦速度不如預期，致使跨境處理收入不如預期，但幸得其它營收貢獻，整體營收淨額如預期，FY2021年營收淨額為241.05億美元（YoY+ 10.3%），業外收益雖不如預期，但影響較小，稅前淨利符合預期，達160.63億美元（YoY+ 16.5%）。FY21Q4稅務問題解決妥當，有效稅率大幅低於預期，帶動FY2021年稅後淨利年增13.3%至123.12億美元，EPS也年增15.1%至5.63美元，小幅優於預期的5.61美元。因跨境交易復甦速度有異，我們小幅下修FY2022年營收淨額至287.09億美元（YoY+ 19.1%），營業利益為188.47億美元（YoY+ 19.3%），稅後淨利157.60億美元（YoY+ 28.0%），EPS為7.25元（YoY+ 28.7%）。
由於Visa在新金流服務的成效逐漸明朗，路徑亦逐漸清晰，有望持續挹注交易筆數，帶動數據處理收入提升；對新Fintech的布局架構也更形完整，不僅降低被新Fintech淘汰的風險，也有望從中獲得持續性成長動能，因此對Visa長期成長力道看法維持不變。近期雖受美國司法部反壟斷調查，但預估影響不大，且此調查早在2021年3月便已開始，對股價影響應早已反應，近期股價下殺帶來逢低布局的好機會。以預估之2022年EPS評價，目前預估本益比為29倍，評價偏低，建議維持逢低買進，仍看好Visa股價挑戰區間中軸，但考量反壟斷調查短期影響市場對Visa評價，調降目標價至254元（35x 2022 EPS）。
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