【美股研究報告】李爾 Lear 22Q2 表現超乎預期，但下半年面臨著產業逆風，兩大事業是否可脫穎而出?

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李爾旗下有兩大事業，營收分布以歐美為重

李爾 Lear (NYSE:LEA) 成立於 1917 年，為全球汽車內部零件最大供應商之一，22Q2 旗下業務分為比重 76.4% 的汽車座椅 (Seating)，及 23.6% 的汽車電子電氣 ( E-System)，其中汽車電子電氣產品 (E-system) 可以細分為電壓線束及連接器、OBC 充電機與 AC/DC 電流轉換器、電源管理系統、高壓配電系統與配電盒四大產品。簡而言之，產品囊括汽車內部所需的電子系統，包括訊號閘道、電源管理、充電設備與連接線束等。李爾 22Q2 營收地區分布為北美 43.3%、歐洲與非洲 34.4%、亞洲 18.1%、南美洲 4.2%。

李爾 22Q2 受到部分地區產量下降、晶片短缺影響，但營收仍優於市場預期

李爾公布 22Q2 財務表現，22Q2 全球汽車產量僅年成長 1%，其中歐洲與中國產量更分別出現 5%、3%的年衰退，歐洲地區依然受到俄烏戰爭影響供應鏈與生產，中國地區則是受到封控政策停工影響而產量降低，但李爾 22Q2 營收達 50.71 億美元，季衰退 2.7%，年成長 6.1%，高於市場預期的 50.10 億美元 1.2%，顯示公司產品具有一定的競爭力。李爾在第二季遇到疫情、晶片供應中斷、成本上漲、美元走強等不利因素，管理層透過積極控制成本回應，1) 減少招聘支出，包括停止部分部門的招聘與裁員等，2) 優化現有產能並降低資本支出以應付未來產業復甦帶來的訂單壓力，3) 精簡產品組合、強化核心產品線，進而使 22Q2 EPS 達1.14 美元，季成長 39% ，Non-GAAP EPS 1.79 元，優於市場預期 24.3%。以下為李爾兩大業務，汽車座椅與電子電氣第二季的營收表現：

汽車座椅：營收 38.74 億美元，季衰退 1%，年成長 6.9%，全球汽車產量下滑為汽車座椅營收季衰退的主要原因，李爾公司汽車座椅的關鍵發展產品為座椅熱能相關系統，第二季更收購了德國座椅與方向盤舒適度系統商 IGB。此外，在上季收購 Kongsberg 內部舒適度系統後，使得汽車座椅毛利率有所下滑，管理層宣布近期不會再有收購的計畫以控管成本。

電子電氣：營收 11.07 億美元，季衰退 17%，年成長 3.7%，雖然李爾在連接器系統與電子系統產品上有不錯的進展，旗下客戶包括賓士、寶馬、奧迪、通用汽車等，但持續面臨著晶片短缺問題，使電子電氣第二季營收出現二位數的季衰退，獲利方面也受到成本上漲影響使毛利率降低。

雖然 IHS 微幅上修 2022 年汽車產量預測，但汽車產業前景仍不樂觀

IHS Markit 調研機構在 4 月下修了 2022 年全球汽車產量預估，主要受俄烏戰爭、半導體供給不足、中國封城等因素影響，原本預計壓抑已久，將於今年爆發的消費者需求，也受高通膨與升息循環的總經不利因素所打擊。中國封控政策陸續解除後，IHS Markit 在 7 月看見了大中華地區與南亞汽車產業的復甦，然而歐美與日本地區仍然受供應鏈問題所苦，且總經環境造成的需求端問題越趨嚴重，產業逆風從供給端逐漸轉移至需求端，應更加關注汽車產業的存貨水準，預計供需狀況將至 2024 年才能恢復正常。全球汽車產量預測與 4 月相比將微幅上修 0.26% 至 8,083 萬台，仍遠低於年初所預估的 8,272 萬台，雖然中國封控造成的供應鏈問題會在下半年緩解，但在持續的總經逆風下，CMoney 研究團隊預計李爾 2022 年的業績將持續受到汽車產業逆風與需求面疲軟的影響。

李爾 22Q3 雖面臨產業逆風，但鋼鐵成本下降及中國產能恢復可望挹注獲利成長

預計中國封控政策的影響將在下半年緩解，22Q3 中國汽車產量有望提升，但 IHS Markit 7 月預測，汽車產業逆風已逐漸從供給面轉向需求面，下半年的需求恐怕持續疲弱。原物料部分，觀察佔汽車座椅成本最大的鋼鐵，鋼鐵期貨價格已經從今年 3 月的高點回落，從 1,500 美元來到 800 美元上下，預計李爾 22Q3 在座椅鋼鐵成本方面有望減少 40%。電子電氣方面，成本上漲、晶片短缺狀況持續，預期毛利率仍受限。李爾 22Q3 財務表現方面，雖面臨產業逆風，但中國產能恢復預計可挹注營收成長，相比 21Q3 受到疫情與供應鏈影響，成長頗多，預估李爾 22Q3 營收達 51.22 億美元，季成長 1%，年成長 20%。獲利方面，預估毛利率可上升至 7.2%，季增 7 個百分點，預估營業毛利 3.69 億美元，季成長 8.5%，年成長 62.7%，考慮管理層成本控管策略積極，預估營業利益達 1.61 億美元，季成長 54.4%，預估 EPS 1.81元，季成長 58.3%。

李爾兩大事業成長動能明確，但產業逆風與總經因素仍是跨不去的難關，預估2022年獲利下滑

展望未來，李爾成長動能仍佳，在汽車座椅事業方面，透過收購德國汽車座椅和方向盤相關系統供應商 IGB 以及座椅材料公司 Thagora，持續發展汽車座椅與座椅熱能相關系統產品，市佔率持續上升，管理層預估全年市占率將達 28%、毛利率約為 7.5%~8.5%。電子電氣事業方面，產品成長動能明確，持續受惠於全球電動車趨勢，產品中的連結系統與電子系統獲得國際大廠認可，包括今年與 Volve XC 40 Recharge 電動車系列合作的電源管理系統，但下半年仍會受到成本上漲與晶片短缺影響，管理層預期下半年毛利率僅為 4%~5%，但未來可望上升至 7%~8%。雖然成長動能明確，但受到全球汽車產業狀況不佳影響，李爾管理層預期汽車市場復甦步伐緩慢，更分別下修北美與歐洲的汽車產量預測。

CMoney 投研部預計李爾將持續受到產業逆風影響，預估李爾 2022 年營收 206.25 億美元，年成長 7.1%，處於管理層預估 205.50~210.50 億美元區間低點。獲利方面，預計下半年將受惠於鋼捲報價與銅價下滑等有利因素，惟電子電氣受到通膨與晶片短缺影響，預估全年毛利率 6.9%，年減 0.3 個百分點，營業毛利 14.17 億美元，年成長 1.8%，雖然李爾積極管理內部成本，但仍難敵全球通膨與上半年鋼價上漲趨勢，預估全年營業利益 5.00 億美元，年衰退 14.2%，EPS 5.93 美元，年衰退 4.6%。

考量產業逆風，且李爾股價評價不低，投資建議為區間操作

李爾 2022/8/3 收盤價 156.23 美元，以預估之 2022 年每股淨值 79.57 元來計算，目前李爾股價淨值比為 1.96 倍，位於過去 6 年股價淨值比 1~3 倍區間的中間水準，判斷股價已反應 22Q2 財報利多。雖然李爾兩大事業成長動能明確，但下半年受到產業逆風影響，給予股價淨值比 2 倍，目標價 159 元，投資建議為區間操作。