*Rivian財報季度、年度表達方式為：FYQ1：1 – 3月、FYQ2：4 – 6月、FYQ3：7 – 9月、FYQ4：10 – 12月，內文省略FY
Rivian 22Q1交車不如預期，惟獲利小幅優於市場預期
新創電動車廠Rivian(NASDAQ:RIVN) 22Q1 生產 2,553 輛車(QoQ+150%)符合我們預期，然因Rivian採取與特斯拉相同交車模式，不透過經銷商而是直接向消費者販售，故僅交付其中 1,227 輛(QoQ+22.5%)，帶來 0.95億美元(QoQ+76%)的營收，低於我們及市場預期27%/48%，且因生產初期大量投入勞力及工廠管理費用，加上通膨與供應鏈限制推升原物料和物流成本增加，毛利為 -5.0 億美元，虧損幅度較預期高。營業費用20.7億美元，其中研發費用5.5億美元主要為持續投入開發R1系列與EDV車輛，銷管費用5.3億美元主要投入於擴大銷售業務上，整體營業虧損為15.8億美元，虧損較上一季的24.5億美元收斂，調整後營業虧損11.4億美元，調整後稅後淨損12.8億美元，調整後EPS -1.42美元，稍優於市場預期，但低於我們預期，係因上市後流通股數預估差異所致。
Rivian 22Q1 營收遜於預期
閉鎖期屆滿，福特拋售800萬股
隨著Rivian 首次公開上市後的鎖定期於5月9日到期，將有大量股票流入公開市場，據SEC資料顯示，持股Rivian 11.4%的第四大股東福特(NYSE:F)已委託高盛賣出800萬股Rivian股票，約佔目前總持股1.02億股的8%，雖然福特目前賣出的股票佔比不大，且仍為Rivian第四大股東，然福特持續加速推進電動車計畫，並重申2023 年福特將生產 60 萬輛電動汽車的目標，其中15萬輛為F-150 Lightning電動皮卡，將與Rivian的R1T電動皮卡競爭，後續福特是否再度撤出投資Rivian的資金值得關注。至於Rivian前三大股東皆尚未表示將出v售Rivian股份，不過據知情人士指出有匿名投資者託付摩根大通將抛售Rivian持股1,300-1,500萬股，未來若有其他股東的拋售計畫恐使Rivian股價持續承壓。
供應鏈限制未解，但Rivian重申全年產量目標
Rivian伊利諾伊州廠的年產能為15萬輛汽車，包含6.5萬輛R1系列車款及8.5萬輛商用貨車，並計畫於2023年前擴大至年產能20萬輛，而位於喬治亞州的第二家工廠預估於2024年投產，最高產量可達40萬輛。然而受供應鏈問題、電池生產卡關及勞動力吃緊問題影響，Rivian於上次法說會即砍半2022年全年產量目標至2.5萬輛電動車，儘管目前受俄烏戰爭、市場需求增加使電動車電池原料供應趨緊等不利因素影響，但Rivian本次法說會重申能滿足今年2.5萬輛的目標，且加拿大汽車零配件製造商Magna汽車製造部門負責人Frank Klein將接手公司營運長職位，負責擴大公司的生產和供應鏈管理，故我們維持預估Rivian未來四年產量，預估2021年產出2.1萬輛，至2025年可擴增生產到32.4萬輛。
至於訂單部分，Rivian目前有9萬輛訂單，高於3月公布的8.3萬輛訂單，多數新增訂單適用調漲後的價格，平均售價為9.3萬美元。然而，以目前Rivian 產能擴張速度，預估至少要到 2023 年底才能消化目前訂單。
維持Rivian產量預估
預估Rivian 22Q2生產3,780輛，然原物料成本居高不下，預估EPS -1.62美元
進入22Q2，截至5月初，Rivian 共生產約1,600輛車，我們預估22Q2 Rivian共生產3,780輛，不過考量22Q1交車延後恐連帶遞延22Q2交車時程，故下修Rivian 22Q2營收預估12.7%至2.4億美元(QoQ+154%)，受限於俄烏戰爭干擾供應鏈與原物料成本居高不下，下修預估毛利至-6.4億美元。隨Rivian持續研發電動車技術並擴大服務及銷售業務，下修預估調整後營業虧損5%至14.6億美元，由於上市後在外流通股數增加，故上修調整後EPS至-1.62美元。
下修Rivian 22Q2 營收獲利預估
儘管供應鏈逆風，Rivian 維持全年產量目標
展望2022年，雖然Rivian目前有逾9萬輛在手訂單，然與大多數汽車製造商一樣，Rivian持續與全球供應鏈中斷作鬥爭，其產能不確定性高及供應鏈瓶頸持續影響交車表現，故我們再次下修2022年營收預估8.7%至13.6億美元(YoY+2,607%)，且其中8萬筆訂單皆為調漲價格前的售價，意味Rivian必須承擔更高的生產成本，而公司不斷投入研發及行銷費用將持續侵蝕其獲利能力，故調高調整後營業虧損至54.8億美元，調整後EPS因在外流通股數增加而上修至-6.14美元。
下修Rivian 2022年營收獲利預估
Rivian不確定因素仍多，保守看待未來營運表現，維持區間操作評等
雖然Rivian的市場定位較其他車廠特別，推出首款電動皮卡並有來自大股東亞馬遜的10萬輛電動貨車訂單，但越來越多競爭者切入電動皮卡及貨車的領域，Rivian將面臨日益激烈的競爭，且若管理層提供給投資者的高期望無法滿足，包括不斷推遲交車時間，產量未達標等，恐使消費者轉單，也使投資人失去對Rivian的信心。另外，Rivian IPO後的禁售期已經到期，許多IPO前的投資者可能將賣出Rivian持股，從而對股價帶來壓力。
評價方面，對獲利尚未穩定的成長型公司，市場通常使用PSR（股價營收比）進行評價，考量目前整體經濟環境不利高成長的新創公司，且供應鏈限制尚未趨緩，我們將先前的2.4倍PSR下修至2倍，目標價從58 美元下修至45美元，我們認為短期內缺乏扭轉股價下跌的新催化劑，故維持區間操作的投資評等。不過長期來看，若Rivian未來能克服供應鏈障礙且其性能足以在競爭激烈的電動車市場處於領先地位，帶動銷量顯著提升，屆時將提供投資人布局良機。
*本篇報告為22Q1季度更新，完整Rivian研究報告詳見：美國第六大IPO案！電動車新創Rivian憑什麼被稱為特斯拉的勁敵?
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