【美股研究報告】大功告成！博通收購VMware跨足軟體服務，中長期成長無可限量！

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圖/Shutterstock

*博通Broadcom財政年度結束於每年最接近十月結束的星期天，財報季度、年度表達方式為：FY23Q4：2023年8月~2023年10月、FY24Q1：2023年11月~2024年1月，依此類推，未特別標示即代表西元年

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博通目前為全球第七大半導體業者，以網路通訊IC為主要產品，供應AI資料中心網路設備

博通（Broadcom）(AVGO) 是一家總部位於美國加州的半導體公司，成立於1991年，目前為全球第七大半導體業者。博通公司專注於設計和製造各種網路通訊半導體產品，包括通訊芯片、Wi-Fi、藍牙、射頻器件、電視機頂盒（STB）、資料中心網絡設備等等。其中包括供應超大規模資料中心的交換器、路由器及ASIC（針對客戶需要的特殊規格）等乙太網絡產品，在AI浪潮下訂單蒸蒸日上，是近期成長至為曯目的業務。

博通營運由半導體部門（Semiconductor Solutions）及基礎建設軟體部門（Infrastructure Software）組成，分別佔FY23Q4營收的78.8% 及21.2%。其中半導體部門可按終端市場分類，包括網路設備（Networking）、寬頻（broadband）、伺服器儲存（Server Storage）、無線（Wireless），以及佔比較低的工業（Industrial）。

博通 FY23Q4營收受蘋果iPhone 15拉貨略高於預期，且營業費用下降推動獲利年增8.3%優於預期

博通 FY23Q4財報成績如下：

營收達 93.0 億美元 (季增 4.7%，年增 4.1%)，略高於 CMoney及市場預估的 92.8 億美元 0.2%。
毛利率 74.3% (季減 0.8 個百分點，年減 0.4 個百分點)
營益率 61.8% (季減 0.5 個百分點，年增 0.2 個百分點)
每股盈餘 (EPS) 達 11.06 美元 (季增 4.9%，年增 5.9%)，高於 CMoney預估的 10.92 美元1.3%，也高於市場預期的 10.96 美元 0.6%。

博通FY23Q4營收略高於預期係因生成式人工智慧收入，由乙太網及定制人工智慧加速器設備推動，相關營收從FY23Q3的超過10億美元，季增近50% 達15億美元，佔半導體部門的20%，但伺服器及寬頻仍受消費性電子產品景氣下行週期影響，因此整體營收僅小幅優於CMoney預期。

獲利方面，因毛利率較高的寬頻產品營收佔比降低，且毛利率較低的無線產品營收佔比增加，加上毛利率最高的網路產品佔比維持，故博通FY23Q4整體毛利率季減0.8個百分點至74.3%。而研發及營運費用均略低於預期，推動博通FY23Q4每股盈餘（EPS）年增 5.9% 達 11.06 美元（季增4.9%），分別高於 CMoney及市場預期的 10.92/10.96 美元1.3%/0.6%。

AI 營收成長受消費電子疲弱壓制，博通FY2023 EPS仍年增12.4%

博通FY2023營收成長全靠AI帶動的網路設備需求強勁，網絡業務營收的年成長維持在 20% 左右。而伺服器儲存及寬頻業務成長則放緩至年衰退，反映AI熱潮帶來的網絡設備需求，未能在短期內轉化成爆量增加的營收數字，而消費性電子市場的疲弱更持續限制博通整體的成長，最終博通FY2023 營收年增 7.9% 至 358.0 億美元。

獲利方面，博通FY2023每一季的營業費用均低於CMoney研究團隊預期，顯示管理團隊的執行力收效，使博通FY2023營益率年增0.7個百分點來到61.8% 的歷史高位，帶動故博通FY2023每股盈餘（EPS）年增12.4% 至 42.25 美元。

博通VMware收購案正式完成，挹注軟體部門營收大幅成長，上調博通FY24Q1營收預估19.3%

進入FY24Q1，市場期待已久的博通VMware收購案已於11月22日完成，可望於FY24Q1貢獻約兩個月的營收。雖然博通即將把約60%的一次性永久授權產品，轉換為訂閱模式，故短期內營收成長或不如市場預期，但中長期營收及獲利能力成長的可持續性則大大提高。至於半導體部門營收仍以生成式AI帶動網路設備需求為主，可望完全抵消寬頻、伺服器儲存及無線的疲弱。因此，CMoney 研究團隊因VMware併入博通，大幅上調博通FY24Q1營收預估19.3%至 113.4 億美元 (季增 22.0%，年增 27.2%)。

獲利方面，因VMware併入，可望大幅提升毛利率近90% 的訂閱營收佔比13.9個百分點至35.1%，帶動博通FY24Q1整體毛利率有望年增9.2個百分點至83.0%。然因，合併初期營業費用仍高，故下調營益率預期4.2個百分點至57.0%。加上博通以50%現金及50%股票進行收購，因此FY24Q1的流通股數將大幅增加，故下調FY24Q1每股盈餘（EPS）預期6.7% 至 10.39 美元 (季減 6.0%，年增 0.6%)。

VMware併購提振軟體部門營運擴張、AI需求續強可支撐消費低迷，大幅調升博通FY2024 EPS預期15.9%

展望FY2024全年，CMoney研究團隊看好博通在VMware 併入後的獲利可望隨營運成本下降而逐步提升，且AI帶動ASIC等網路設備需求應可支撐半導體部門撐過消費電子景氣低迷時期，原先對博通營收成長放緩的擔憂現已一掃而空。

博通於11月30日推出業界首個搭配神經網路(Neural Network)的乙太網交換器Trident 5-X12，可訓練晶片上的NetGNT（網絡通用神經網絡流量分析器）推論軟體，以識別個別連接口的擁塞情況，並調用擁塞控制技術來避免網絡性能下降，展示其乙太網設備的領先優勢。雖然寬頻、伺服器儲存及無線產品的復甦預期維持在FY2024下半年，但在矽光CPO產品Tomahaw 5及乙太網新產品Trident 5-X12的帶動下，AI相關營收有望翻倍成長，使半導體部門FY2024營收仍有望以中至高個位數百分比增長。

軟體部門方面，博通表示VMware FY2024可貢獻近120億美元營收，帶動軟體部門全年營收可達200億美元，更有望於未來三年持續以雙位數百分比成長。而FY2024結束前VMware 銷貨及營業成本更可在共用銷管人員等資源下，大減40% 至單季14億美元，合乎CMoney研究團隊先前認為VMware收購案對博通獲利的挹注可望在FY2024下半年開始浮現的預期。按VMware的 EBITDA可於FY2024結束前達 65% 推算，收購前立下的3年內VMware單季EBITDA 貢獻達85億目標，有望提前於1年內達成！

至於博通FY2024營收財測不及市場預期，係因博通預期的 500 億美元營收，並不包括出售VMware旗下的End-User Computing和Carbon Black資產後約 20億美元收入，故兩者相加後的整體收入實際上符合市場對博通FY2024 收入約 520億美元的預期。因此在VMware 強勢併入支援下，CMoney研究團隊大幅調高博通FY2024 營運表現預期如下：

上調營收預估 41.9% 至 510.4 億美元 (年增 42.5%)，
調高毛利率預期 9.8 個百分點至 84.5% (年增 9.8 個百分點)
下修營益率預期 2.7 個百分點至 58.7% (年減 3.0 個百分點)
調升每股盈餘（EPS）預估 15.9% 至 48.63 美元(年增 15.1%)

註：EBITDA (息稅折舊攤銷前盈餘) 是評估公司核心業務獲利能力的指標，因它把跟公司營運沒有直接關係的項目都排除在外，所以更可以看到公司主要業務的賺錢能力。

VMware併入強力挹注博通獲利成長、AI需求持續走高，調升博通投資評等至逢低買進，目標價上調至1119美元

博通 12月 7 日收盤價為 922.26 美元，以預估 FY2024每股盈餘（EPS）可達 48.63 美元推算，目前博通本益比為 19 倍，位於過往五年本益比8~23 倍的偏高位置。然CMoney研究團隊考量VMware併入對博通跨足軟體服務戰略意義重大，有望挹注博通中長期獲利能力持續增長，且矽光CPO產品及乙太網新產品Trident 5-X12帶動AI相關營收成長強勁，故將博通投資建議由區間操作調升至逢低買進。VMware併入使博通軟硬體服務兼具，產品及服務組合多元化，對客戶的吸引力及黏著度均有望提升，評價可望在效率提升後水漲船高，以挑戰近5年的23倍高點，故將目標價本益比由 20 倍上調至 23 倍（仍低於主要競爭對手邁威爾的25倍）。目標價因同步調高獲利預估及本益比評價，由 930上調至 1119 美元。