【美股研究報告】恩智浦NXP，奪下MCU市佔龍頭，車用晶片供不應求將持續漲價！

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恩智浦終端需求不減，給予逢低買進評等
恩智浦為 MCU 大廠，在車用 MCU 市佔率更高達 24.9%。我們看好恩智浦受惠1)電動車滲透率提高、ADAS 維持高成長性，且每輛車半導體含量持續提升；2)5G 普及推動工業物聯網爆發式成長；3)晶片供需仍吃緊，新車庫存周轉天數創新低；4)下半年供應鏈有望轉佳，有助公司提高訂單滿足率和營收成長，故給予逢低買進評等，目標價220美元。

*全篇財報按非美國通用會計準則(non-GAAP)計算，由於non-GAAP剔除了一次性、非常規等項目，更能反映企業的真實經營情況

*恩智浦財報季度、年度表達方式為：FYQ1：1 – 3月、FYQ2：4 – 6月、FYQ4：7 – 9月、FYQ4：10 – 12月，內文省略 FY

車用半導體老二恩智浦NXP，汽車、工業雙引擎驅動

恩智浦半導體NXP Semiconductors (NASDAQ:NXPI ) 於 2006 年從荷商飛利浦的半導體部門分離上市，為一間整合半導體上、中、下游的整合元件製造廠(IDM)，於 2015 年收購美國車用 IC 巨頭飛思卡爾(Freescale Semiconductor)後成為全球最大車用半導體製造商，不過 2020 年英飛凌Infineon(OTCQX:IFNNY)收購賽普拉斯半導體(Cypress Semiconductor Corp)後以 11.6% 市佔率奪走龍頭，目前恩智浦在車用半導體市場以 10.3% 市佔率排名第二。

恩智浦車用半導體市佔第二

恩智浦在美國、荷蘭、新加坡擁有 6 座晶圓廠，有 4 間封測廠位於台灣、中國、泰國、馬來西亞。由於汽車半導體產品認證耗時可能影響工廠產能利用率，以及投資先進製程設備的金額龐大，因此大多數汽車 IDM 皆持續增加外包比例以降低生產風險，其中恩智浦的車用高階晶片則幾乎全部請台積電代工，目前採用台積電的 5 奈米技術。

恩智浦產品聚焦射頻功率放大器、高效能混和訊號模組、微控制器MCU、電源管理、處理器、安全系統等產品，其中安全系統包含先進駕駛輔助系統ADAS、輔助停車、碰撞警告系統、胎壓偵測等。恩智浦聚焦於四大終端應用，涵蓋汽車電子、工業物聯網、手機、通訊與基礎設施，產業應用相當廣泛，以汽車電子占 50% 為最大宗，工業次之，占比 22%。

恩智浦終端應用營收占比

恩智浦為 MCU 市場龍頭，整體市場規模上看 270 億美元

MCU 佔恩智浦營收約 34%，微控制器MCU，又稱單晶片微電腦(single-chip microcomputer)，是將 CPU、記憶體、電源管理晶片等整合起來，同時具備運算與記憶功能，因此應用層面廣泛，包括汽車、工業、消費電子等。而根據產品需求規格不同，MCU 又可以分為 4、8、16、32、64 位元，位數越高代表運算效率更佳，應用場景越複雜，其中主流的 8 位元適用於 LCD、小家電，32 位元適用於汽車電子、工業領域。

目前全球 MCU 產量逾 80% 集中於六大廠，包括恩智浦、瑞薩、意法半導體、英飛凌、微芯及德州儀器(IT)，先前由瑞薩穩坐 MCU 龍頭，然因去年瑞薩工廠火災使產能減少，2021 年龍頭由恩智浦奪下，市佔率約 17.3%，在車用 MCU 市佔率更高達 24.9%。

恩智浦 2021 年整體 MCU 市佔第一，車用 MCU 市佔排二

隨著工業環境朝向工業 4.0 發展，且電動車與 ADAS 升級趨勢推動 MCU 需求持續增加，調研機構 IC insights 預估 2022 年全球 MCU 銷售額將成長 10%，ASP 亦以 CAGR 3.5% 成長至 2026 年，其中車用 MCU 成長動能最為強勁。在車用工控市場長線成長趨勢明朗下，MCU大廠恩智浦未來幾年將持續受惠 MCU 平均售價與出貨量雙增，推動公司營運發展穩健。

MCU 銷量與平均售價將持續上升

車用半導體需求不斷提升，預估推動恩智浦 2022 年車用營收成長 23%

車用半導體老二的恩智浦深耕車用領域多年，有近 5 成的營收來自汽車部門，提供MCU、自動駕駛晶片、射頻晶片、數位訊號處理器、類比晶片等，應用範圍涵蓋整車，包括先進駕駛輔助系統(ADAS)、自動駕駛、車載資訊娛樂系統(IVI)、電氣化動力系統等。隨著各國政府陸續頒布相關綠能政策規範、電池續航力提升且充電基礎設施普及，緩解消費者的里程焦慮、及多款電動車車款推出，價格也更為親民下，促使電動車需求大幅成長，全球電動車滲透率將持續加速， 2021 電動車佔全球汽車產量約 9%，恩智浦預估 2022 年達到 23%， 2023 年達到 30%，且電動車的半導體含量至少為燃油車的 2 倍以上，車用半導體的需求將強勁成長。此外，恩智浦於 2021 年底宣布與鴻海旗下工業富聯攜手加速汽車領域創新，初步將打造全數位電子座艙，有望於 2023 年成功量產，未來亦將提供更多電動車解決方案。綜上所述，我們看好恩智浦車用半導體後市，預估恩智浦 2022/2023 年汽車部門將貢獻營收 67.4/75.3億美元(YoY +22.7%/YoY +11.8%)。

恩智浦車用營收持續提升

物聯網爆發式成長，預期推動恩智浦 2022 年工業營收成長 21%

恩智浦的高效能處理器與微控制器在工業市場也涉及多個應用，包括物聯網、智慧城市、工廠自動化、智能家居等，2021 年恩智浦工業產品營收 24.1 億美元(YoY+31.3%)。在 5G 網路加速普及下，物聯網需求正逐漸放大，智能家居滲透率亦日趨上升，且根據調研機構 IDC 報告指出，2021年全球物聯網支出為 7,542.8 億美元，並將以 CAGR 11.4% 成長至 2025 年的 1.2 萬億美元，在物聯網商機大爆發下，我們預估恩智浦 2022/2023 年工業營收 29.1/32.4 億美元(YoY +20.8%/YoY +11.5%)。

恩智浦工業營收穩步上升

恩智浦斥資 18 億美元收購 Marvell Wi-Fi、藍芽業務

2016年美國行動晶片大廠高通(Qualcomm)曾欲砸400億美元收購恩智浦，創下半導體產業史上最大併購金額，然而當時中美貿易戰爆發，中國監管機構遲遲未批准，使該併購案於 2018 年胎死腹中。為了彌補未能與高通合併以取得Wi-Fi晶片技術的遺憾，恩智浦於 2019 年斥資 17.6 億美元收購美國晶片製造商 Marvell(NASDAQ:MRVL)的 Wi-Fi 和藍牙晶片技術，此收購使恩智浦提供更全面的無線解決方案予終端客戶，同時加強整體技術能力，恩智浦預估收購 Marvell 的 Wi-Fi 和藍牙晶片業務在 2022 年可望貢獻 6 億美元的營收。我們預估恩智浦 2022/2023 年手機營收 15.6/15.7 億美元(YoY +11.0%/YoY +0.3%)，通訊與基礎設施營收 19.8/19.5 億美元(YoY +13.5%/YoY -1.7%)。

恩智浦車用比重提升，推動 2021 年營收獲利攀上新高

2021 年對恩智浦來說是豐收的一年，受惠於四大終端產品需求強勁且供不應求情況依舊，恩智浦 2021 年營收達到創紀錄的 110.6 億美元(YoY +28.5%)，其中車用部門貢獻 54.9 億美元(YoY +43.6%)，佔營收比由前一年的 44.4% 成長至 49.7%，工業部門貢獻 24.1 億美元(YoY +31.3%)。在自有產能利用率提高、產品組合轉向高利潤的車用產品下，毛利成長至 62.1 億美元(YoY +41.0%)，毛利率年增 5 個百分點至 56.1%，營業利益亦成長至 36.4 億美元(YoY +63.5%)，營益率年增 7 個百分點至 32.9%，EPS 10.78 美元(YoY +70.2%)，營收獲利皆創下新高。

恩智浦繳出亮眼 FY22Q1 成績單，營收獲利再創歷史新高

恩智浦 22Q1 受惠於車用、工業、手機市場的強勁需求彌補中國因疫情停工造成約 5000 萬美元的負面影響，營收為 31.4 億美元(QoQ +3.2%、YoY +22.2%)，優於市場預期的 31 億美元，其中車用晶片營收 15.6 億美元(QoQ +0.6%、YoY +19.4%)、工業晶片營收 6.8 億美元(QoQ +3.2%、YoY +19.4%)、行動晶片營收 4.0 億美元(QoQ +7.2%、YoY +15.9%)、通訊基礎設施與其他產品營收 5.0 億美元(QoQ +8.5%、YoY +17.8%)。受惠於產能利用率提高與順利轉嫁成本，整體毛利 18.1 億美元(QoQ +3.9%、YoY +29.8%)，毛利率 57.6%(QoQ +0.3個百分點、YoY +3.4個百分點)，營業利益 11.2 億美元(QoQ +5.8%、YoY +41.3%)，營益率35.7%(QoQ +0.9個百分點、YoY +4.8個百分點)，EPS 3.34 美元(QoQ +4.6%、YoY +44.8%)，在終端需求強勁下推動恩智浦 22Q1 營收獲利再創新高。此外，恩智浦 22Q1 回購 552 萬股股票，並支付1.49億美元的現金股利。

恩智浦晶片供需仍吃緊，新車庫存周轉天數創新低

鑑於終端應用持續強勁的需求和供應受限環境，恩智浦估計晶片的供需失衡將延續至 2022 年底，從目前公司的庫存周轉天數來看，雖然從 21Q4 的 83 天上升至 89 天，但仍低於長期目標的 95 天，且渠道庫存只有 1.5 個月，比公司長期目標低約 1 個月，庫存周轉天數及渠道庫存皆顯現在中國封城及俄烏戰爭中斷供應鏈下，晶片仍處於供不應求的情況，目前恩智浦約 8 成產品交期皆在 52 周以上。此外，從需求端方面來看，在經濟復甦後美國新車庫存不斷創新低，目前新車經銷商庫存周轉天數為 27 天，遠低於長期平均的 64 天，也顯示了庫存要回補到正常水位仍需一段時間。雖然目前市場上對於半導體的需求雜音不斷，不過從公司方及下游庫存來看，佔恩智浦營收近半的車用半導體緊缺仍處於水深火熱的情況，尚未出現供需反轉的疑慮。

車廠庫存週轉天數處於低點

恩智浦 22Q2 不畏封城影響，展望優於市場預期

進入 22Q2，儘管恩智浦表示中國供應鏈中斷將影響數千萬美元的營收，不過隨著中國各地陸續解封，恩智浦有一半的客戶已恢復全數運轉，另有1/3客戶逐步恢復中，故恩智浦預估 22q2 營收 31.8 億至 33.8 億美元，營益率 11.0 億至 12.3 億美元間，營收獲利皆優於市場預期。我們預估恩智浦 22Q2 營收 32.8 億美元(QoQ +4.4%、YoY +26.2%)，雖然上游成本上升，但公司能順利轉嫁成本予客戶，預估毛利率能持平於 57.6%、營益率35.6%，EPS 3.40 美元(QoQ +1.9%、YoY +39.4%)。考量電動車、ADAS 需求成長趨勢，恩智浦認為半導體在 2022 年底前都將呈現供不應求的情況，不過隨著中國工廠陸續解封下，下半年供應鏈將有所改善，進一步支持恩智浦下半年營運，我們預估 2022 年恩智浦營收 132.0 億美元(YoY+19.3%)，隨著公司轉嫁高漲的成本，將推動毛利率年增 1.5 個百分點至 57.6%，營益率年增 2.5 個百分點至 35.4%，EPS 13.67 美元(YoY+26.8%)，我們看好恩智浦受惠電動車、ADAS及工業自動化等長期趨勢與產品組合持續優化下，營收獲利將持續創下新高。

恩智浦車用、工業需求旺，給予逢低買進評等

雖然近期有通膨飆升與地緣政治風險等短期逆風，我們持續看好恩智浦，基於 1)電動車、ADAS 維持高成長性，且半導體含量持續提升；2)5G 普及推動工業物聯網爆發式成長；3)晶片供需仍吃緊，新車庫存周轉天數創新低；4)下半年供應鏈有望轉佳，有助公司提高訂單滿足率和營收成長。以未來四季 EPS 計算，目前恩智浦本益比為 13倍，略低與近三年平均的 14 倍本益比，考量恩智浦為 MCU 與車用半導體巨頭，且所處的市場極具成長性，我們認為目前評價偏低，以預估未來四季 EPS 及本益比 16 倍計算，目標價 220 美元，給予逢低買進評等。