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PepsiCo 財務季度：FY22Q1：2022/1月~2022/3月；FY22Q2：2022/4月~2022/6月；FY22Q3：2022/7月~2022/9月；FY22Q4：2022/10月~2022/12月。
百事 FY22Q1 營收優於預期，惟營益率大減，EPS 低於預期
百事公司（NASDAQ: PEP）FY22Q1 營收達 162.0 億美元（季減35.8%、年增9.3%），優於我們/市場預期之 156.6/ 155.4 億美元，主要來自強勁的漲價行動。雖漲價的幅度高於我們預期，然而通膨對百事的成本壓力亦強於我們預期，相互抵消之下，毛利率大致與我們預期相符為 54.8%（季增 2.9 個百分點、年減 0.2 個百分點）。FY22Q1 在廣告費用的大增下，加上烏俄戰爭帶來的相關支出，營業費用年增 11.1%，超出我們預期，且其增幅大於營收的成長，以致營益率僅為 14.8%（季增 4.2 個百分點、年減 0.7 個百分點），不若我們預期之 17.3%。然而，升息加上低於預期的負債，公司的利息費用低於預期，最終調整後稅後淨利低於預期為 17.95 億美元（季減 15.7%、年增 6.6%），Non-GAAP EPS 為 1.29 美元（季減 15.6%、年增 6.3%），優於市場預期的 1.23 美元，但低於我們預期之 1.35 美元。
資料來源：百事、CMoney（註：將先前的 GAAP 預估值調整至 Non-GAAP）
就各主要營運單位進行分析
- 北美樂事（營收占比 29.9%）：負責北美區域的零食業務，營收年增率達 14.2%，主要來自價格的上揚，而量的部分亦見些微的成長性，受惠美國超級杯賽事期間各零食品牌的廣告投入，以及新品的推出。百事在北美零食市場的市佔率仍見提升。值得關注的是，自百事於 FY21Q1 宣布與植物肉品牌 Beyond Meat（NASDAQ: BYND）以合資方式合作後，百事於 2022 年 3 月下旬首度推出了合作商品植物肉肉乾，然市場接受程度尚待觀察。
- 北美百事（營收占比 33%）：負責北美區域的飲料業務，營收年增率為 5.5%，營業利益之年增率更高達 23.2%，受惠價格上揚，加上公司瞄準在高成長及高毛利率的產品，帶動產品組合優化。FY22Q1 推出的新品包含：能量飲料Rockstar Unplugged 及 Mountain Dew Energy Cherry Lime、酒精飲料 Hard Mountain Dew 等。能量飲料及酒精飲料的成長性預期優於整體軟性飲料產業。
- 國際市場（營收占比 32.7%）：整體國際市場的營收年增率達 8.9%，主要仍受惠價格的調漲，零食、飲料的成長性不相上下，但整體仍受到美元走強的負面影響所抵銷。零食、飲料的市佔率在全球諸多市場仍有成長。
百事響應對俄國的制裁，但整體影響不大
烏俄戰爭的開打不只使得百事在烏克蘭大部分的據點暫停營運，百事更響應各品牌對俄國的抵制行動，惟百事並不若許多公司完全退出市場，百事僅暫停飲料銷售的部份，而仍在俄國販售零食、奶粉等其餘產品。雖俄國作為百事公司的第三大銷售市場，僅次於美國、墨西哥，但營收貢獻甚小，俄國 FY2021 的營收佔比僅約 4%，公司預期 FY2022 的營收佔比將會下滑至 1%~3%，整體影響並不大。
烏俄戰爭推升通膨，百事的成本壓力高於公司預期
烏俄戰爭推升了全球原物料的價格，包括食品的重要原料黃豆、小麥、玉米，以及製造飲料罐所需的鐵、鋁金屬，全球的通膨情況加劇，IMF已於 4/19 已上修 2022/ 2023 年全球的通膨率至 7.4%/ 4.8%。在此之下，百事在電話會議中指出了 FY2022 高於公司預期的成本壓力。儘管我們看好百事通過漲價將有效轉嫁上揚的成本，但通膨仍不免對消費者的購買力造成衝擊。
因百事的營運高度仰賴北美市場（營收佔比約 60%），我們特別關注美國的消費市場動態，4/27 美國經濟諮商局公告 4月份的消費者信心指數為 107.3，低於市場預期之 108.2；4/29 美國商務部公告 3月份的 PCE 物價指數年增 6.6%，雖低於市場預期之 6.8%，但仍攀上 40 年新高。通膨創高、消費者信心滑落，彰顯了通膨對消費者購買力的負面衝擊，儘管作為零食、飲料業佼佼者，影響相對整體產業較小，但預期仍對百事 FY2022 在美國的銷量成長帶來挑戰。
資料來源：財經M平方
資料來源：財經M平方
考量通膨的狀況惡化、美元走強，下修百事 FY21Q2 營收及毛利率，預估 EPS 6.64 美元
短、中期內，考量通膨的狀況惡化、美元走強，我們將 FY21Q2 營收預估由 203.15 億美元微幅下修至 200.83 億美元（季增 24%、年增 4.5%），將毛利率預估由 53.8% 下修至 53.5%，帶動調整後 EPS 預估為 1.73 美元（季增 33.7%、年增 0.1%）。
展望 FY2022，百事原先預估銷量不會有太大的增長，目前看好微幅成長，故百事上修 FY2022 營收預測，將有機性營收（排除匯率、併購及剝離等因素）之預估由年增 6% 上修至年增 8%。雖營收上修，但百事仍維持貨幣中立的 EPS （排除匯率因素）預期為年增 8%，顯現通膨及美元走升的壓力較百事預期更大，使得獲利承壓。
在此之下，FY22H2 優於我們預期的銷量成長與劣於我們預期的通膨、匯率狀況相抵，故大致仍維持 FY2022 營收預期不變，但我們將 FY2022 毛利率預估由 53.5% 下修至 53.3%（年減 0.1 個百分點），帶動 Non-GAAP EPS 下修至 6.64 美元（年增 6.2%）。以 5/3 收盤價計算，目前現金殖利率預估為 2.6%。
通膨加劇且營收及獲利成長趨緩，目前評價並未偏低，維持區間操作評等，目標價 182 美元
評價面，考量：(1) 烏俄戰爭加劇全球通膨問題，雖看好百事通過漲價將有效轉嫁上揚的成本，但通膨對消費市場的影響仍有不確定性；(2) 美元走強不利於百事營收及獲利；(3) FY2022 預期之營收及獲利成長穩健，但仍較 FY2021 趨緩；(4) 目前百事的股價本益比落在區間中緣偏上。綜合以上，目前評價並未明顯偏低，維持區間操作評等，考量產業地位與成長性，相較可口可樂 (NYSE: KO) 27.5 倍的本益比，以百事公司近五年本益比區間中緣偏上之 26.5 倍本益比，以及 FY22Q3~FY23Q2 預估 EPS 6.88 美元計算，目標價 182 美元。
初評報告
【美股研究報告】百事不靠可樂賺錢！？疫情之下營運表現更勝可口可樂，2022 年營運穩健向上可期
季度更新
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