【美股研究報告】防禦明星股通用磨坊 FY23Q3 產品「價漲量平」營收年增13.0%，無懼經濟衰退穩中求進！

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圖/Shutterstock

通用磨坊–防禦明星股

*通用磨坊(GIS)財務季度、年度表達方式為FY23Q3：2022/12~2023/2、FY23Q4：2023/3~2023/5、FY24Q1：2023/6~2023/8、FY24Q2：2023/9~2023/11。

通用磨坊擁有9 個年銷售額突破 10 億美元的核心品牌，包括著名的哈根達斯冰淇淋

通用磨坊（General Mills） (GIS) 成立於1928年，總部位於美國明尼蘇達州，是全球領先的零售食品製造商和銷售商，也是全球第六大、美國第三大食品公司，擁有逾 100 個品牌，產品銷售遍及全球100多個國家和地區。旗下擁有9 個

年銷售額突破 10 億美元的核心品牌，包括藍饌寵物食品品牌、Betty Crocker烘焙食材品牌及Yoplait優沛蕾優格等。在台灣最著名的品牌包括哈根達斯冰淇淋（Häagen-Dazs）、綠巨人玉米、灣仔碼頭手工水餃及NATURE VALLEY 天然谷纖穀派。

通用磨坊旗下業務可分為四個部分，包括：北美零售、北美餐飲、寵物食品及國際。此外，通用磨坊也擁有兩大聯營品牌之 50% 股權，包括與雀巢（Nestlé）合資的全球穀物合作夥伴有限公司（CPW: Cereal Partners Worldwide），主要販售早餐殼物如Cheerios，每年營業額達 20 億美元。另一家聯營品牌則為哈根達斯（日本）（Häagen-Dazs Japan, Inc.），由哈根達斯、日本老牌企業三得利（Suntory）及高梨乳業（Takanashi Milk）合資而成，有別於全球其他地區銷售的哈根達斯產品由法國生產製造，在日本銷售的產品則於日本當地生產。

通用磨坊FY23Q3 產品「價漲量平」，營收年增 13.0% 打敗CMoney預期

通用磨坊 FY23Q3 營運成績單如下：

營收年增 13.0% 達 51.3 億美元 (季減 1.8%)，打敗 CMoney預估的 48.6 億美元 5.4%，也突破市場預期的 49.7 億美元 3.2%。
毛利率年增 2.4 個百分點至 33.8%，優於CMoney預期的 31.9%。
每股盈餘（EPS）為 0.97 美元，合乎CMoney預估，高於市場預期的 0.93 美元 4.3%。

營收年成長逾一成是亮點，主係通用磨坊所銷售的食品產品屬必需品（剛性需求），價格需求彈性較普通商品低，也就是漲價或降價並不會對銷量造成大幅變動，而普通商品（彈性需求）在漲價後或多或少都會出現銷量下降。然而，通用磨坊漲價及產品組合優化後，銷量仍能與去年同期持平，出現「價漲量平」的現象，使扣除收購及剝離業務的有機式營收成長 (Organic Net Sales Growth) 來到 16.0%。

通用磨坊如預期持續以漲價轉移通膨壓力，推動 FY23Q3 毛利率年增 2.4 個百分點至 33.8%，優於CMoney預期的 31.9%。然寵物食品業務的委外產能投入及行銷費用增加，使營業利益率僅年增 0.8 個百分點至 15.7%，低於CMoney預估的 16.0%。在營收成長優於預期及營業利益率低於預期相互抵消下，最終通用磨坊 FY23Q3 每股盈餘（EPS）為 0.97 美元，合乎 CMoney 預估，然高於市場預期的 0.93 美元 4.3%。

三大因素推動營運擴張、毛利率持續改善，上調通用磨坊 FY23Q4 及FY2023 EPS 預期

進入FY23Q4，CMoney研究團隊預期：

(1)通用磨坊食品的價格需求彈性將維持低檔，漲價對銷量的影響有限，而

(2)中國解封有望推動哈根達斯店面客流量重回疫情前水平，推動國際業務營收恢復速度加快，加上

(3)寵物食品業務在自有產線投入生產後，可望緩解市面上供不應求的狀態，並維持業務營收雙位數年增長．

故大幅上調 FY23Q4 營收預估 15.1% 至 58.6 億美元（季增 14.4%，年增 19.9%），並同步上調 FY2023 營收預期 5.2% 至 209.3 億美元（年增10.2%）。

通用磨坊毛利率持續改善，已逐步靠近疫情前的水平，預期在供應鏈緊繃進一步緩解及漲價效應帶動下，通用磨坊FY23Q4毛利率可望年增 0.4 個百分點至 34.1%，推動 FY2023 全年毛利率也可望年增 1 個百分點達 34.0%。

然因通用磨坊FY23Q3行銷及品牌推廣成本增幅大於預期，加上寵物食品產線擴充成本仍高，獲利成長要追上營收近20% 的高速成長有一定難度，因此CMoney研究團隊僅上修通用磨坊FY23Q4每股盈餘（EPS） 7.9% 至 1.12 美元（年增 0.6%），FY2023每股盈餘（EPS）亦上調1.8% 至4.30 美元（年增 9.3%），創歷史新高。

食品需求穩定、通膨降溫加上供應鏈正常化，可望推動通用磨坊 FY2024 EPS 再創新高

展望 FY2024，預期不論是經濟衰退擔憂或高利率環境持續，都對通用磨坊的營運有正面的影響。加上必需品剛性需求的特性、原料成本回落和供應鏈正常化，可望推動通用磨坊獲利再創新高。

首先來看需求端，高利率環境及經濟衰退擔憂，驅使民眾維持疫情期間在家用餐的習慣，因在家用餐花費只是外出用餐的三分一。通用磨坊的管理層表示，顧客在家用餐的頻率在過去一年仍維持高檔，且高於疫情前水平，均有利通用磨坊北美零售業務旗下的食品需求續強。加上食品擁有剛性需求的特性，給予通用磨坊更大的漲價或「偷斤減兩」（縮減份量）的運作空間，使通用磨坊的營收有望在經濟可能出現衰退的期間，維持穩定增長。

原料成本方面，在通膨已從歷史高點逐步降溫，且不論是高利率環境或經濟衰退都可進一步緩解通膨帶給通用磨坊的成本壓力。其中用於生產麵粉的小麥，它的期貨價格已從去年同期的歷史高點回落逾 30%，而燕麥、玉米及大豆的期貨價格也較去年同期已經回落逾 10% ，且在供應鏈緩解及俄烏戰爭進入膠著狀態下，有利俄羅斯的農產品出口，較俄烏戰爭前期穩定，加上會導致資金緊縮的高利率環境或經濟衰退均有利大宗商品價格進一步回落，因此預期通用磨坊 FY2024 的生產成本年增率可望由 FY2023 的 15~17% 下降至中個位數，進而提振通用磨坊的獲利能力。

此外，通用磨坊缺貨率已逐步改善，雖然曾在疫情期間因塞港一度上升至近 20%，但 FY23Q3（本季）的缺貨率已經由FY23Q2的12~13%下降至10%，但距離疫情前平均的 1~2% 仍有一段距離。然而，隨著全球-Drewry世界貨櫃運價指數[WCI] 已回落至疫情前的 1,700 點左右的水平，顯示供應鏈可望回復正常，有望進一步壓低通用磨坊的缺貨率。加上通用磨坊寵物食品的委外產能及自有產線擴張後，市面上供不應求的現象可望緩和，其中寵物零食、乾式狗飼料及貓飼料的銷量，可望在供應恢復穩定後迎來爆量增長，為通用磨坊的寵物食品業務提供新一輪的成長動力。

註：「缺貨率」是指在某一段時間內，某種產品的缺貨情況所佔的比例。例如，一款產品在某一個月中有 5 天缺貨，那麼這個產品在該月的缺貨率就是 5/30，即 16.7%。缺貨率是衡量產品供應鏈運作效率和產品管理能力的重要指標，高缺貨率可能會對企業的營業額和客戶滿意度造成負面影響。

綜合以上，CMoney研究團隊看好通用磨坊中長期營運擴張，預期通用磨坊 FY2024 營運及獲利均可再創新高 :

營收可望年增 8.3% 達 226.7 億美元
稅後淨利有望年增 8.5% 達 28.1 億美元
每股盈餘 (EPS) 可年增 9.0 % 達 4.69 美元

通用磨坊營運穩中求進，無懼經濟衰退擔憂，評等調升至逢低買進

CMoney研究團隊考量(1) 通用磨坊產品擁有剛性需求的特性，即使出現經濟衰退，銷量仍可望維持穩定增長，且(2) 通膨進一步可緩解通用磨坊的成本壓力，加上 (3) 產能提升及供應鏈正常化可提供新一輪的成長動力，故將通用磨坊投資建議由區間操作調升至逢低買進。

以通用磨坊 FY2024 每股盈餘（EPS）預估 4.69 美元，及 3 月 29 日收盤價 85.03 美元推算，通用磨坊目前本益比來到 18 倍，處於歷史本益比區間 12 倍至 19 倍的上緣位置。然因，聯準會在銀行股的信心危機後依然堅持升息，引起市經濟衰退擔憂加劇，有利必需消費品等防禦性類股的評價續揚，因此將本益比預估由 20 倍上修至 21 倍，目標價由 84 美元調高至 98 美元。