差異化經營帶來異於傳統同業的高成長,惟目前評價偏高,建議逢低買進
差異化的會員制經營,不僅替Costco(台灣稱好市多,美股代號 COST)帶來穩定的現金流,也因沉沒成本(Sunk Cost)的效應,提高消費者選擇在Costco消費的意願。近期,疫情對民眾消費習慣造成改變,囤積性購買變得更受消費者青睞;疫後經濟復甦所帶來的通膨,也將引導消費者尋求更經濟實惠的商品。而大量購物與高性價比的商品正好是Costco的特點,單品項大量購買也帶給Costco更強大的供應商議價能力,較能抵抗通膨,且自有品牌Kirkland的銷售成長驚人,受惠於此,預期Costco FY2022年銷貨淨額(Net Sales)可望年增9.9%至2,110.52億美元。會員費收入(Membership fee)部分,也將因通膨環境下,Costco商品相對更加經濟實惠,提升消費者辦卡意願,預估Costco FY2022年會員費收入將年增8.0%至418.8億美元。稅後淨利為540.0億美元(YoY+ 6.3%),稀釋後EPS為11.98美元(YoY+ 6.3%)。
考量後疫情時代消費習慣改變所帶來的短期大幅成長,搭配Costco一貫以來的高會員續約率,再加上自有品牌Kirkland的強勢成長,未進入的已開發國家市場也隱藏成長機會,Costco長期成長力道可望維持,且Costco也正積極透過提升黑鑽卡會員比例的方式,提升每卡會員費收入,預期會員費收入仍有成長空間。雖然前景看好,但該股近4個月股價已上漲近30%,若以FY2022年預估之EPS計算,目前本益比約為41倍,創下近五年新高,且顯著高於同業(沃爾瑪目前預估本益比約27倍、目標百貨約20倍),建議逢低買進。
會員制倉儲量販店Costco(好市多),消費者挖寶省麻煩的好去處
Costco是目前全球最大的會員制量販商,也是全球最大零售商之一,營收規模僅次於沃爾瑪(Walmart,美股代號 WMT)與亞馬遜(Amazon,美股代號 AMZN),為全球第三大零售商。與沃爾瑪和亞馬遜等其他零售巨頭不同,Costco並不追求商品品項的繁多,SKU(Stock Keeping Unit,不重複庫存單品)僅約4,000件左右,遠低於動輒以百萬計的沃爾瑪和亞馬遜。雖然品項少,但Costco的商品種類完整,選擇提供給消費者性價比最高的商品選擇,幫助消費者省去搜索比價的時間成本,同時,Costco也可以藉由單品項的大量進貨,強化自己的議價能力,因此更有能力提供經濟實惠的商品給會員。
不僅如此,Costco的商品週期僅8到12週,因此每次消費者踏入Costco都像踏入不同賣場,總會出現之前沒看過的商品,這樣一來就帶給消費者尋寶一般的體驗。低SKU與商品週期短也帶給Costco存貨管理上的優勢,過去十年來存貨週轉天數遠低於同業,介於30~33天之間,相比起沃爾瑪的39~46天、目標百貨(Target,美股代號TGT)的56~65天。最直接的影響在於倉儲費用較低,用於理貨的人力花費也較少,這也導致Costco的營業費用率表現優於其他同業。
Costco足跡遍布五大洲,瞄準高消費的中產階級族群
FY2021年,Costco在全球擁有815個批發倉庫,其中大多數位在美國,約佔69%,其次是為加拿大與墨西哥,兩者合計佔18%,剩下的其他倉庫也多開設於經濟較發達的國家,如日本、英國、韓國、日本、台灣、澳洲等。選擇經濟較高度發展的國家,主要是因為這些地方中產階級家庭數量較多,而Costco的會員制形式,要求會員必須每年繳交一筆會員費才能入場消費,無形中就對經濟較不寬裕的家庭形成障礙。更何況Costco並非以廣泛的低價商品作為訴求,而是替會員選擇優質商品,在這些商品上提供最經濟實惠的價格,與沃爾瑪鎖定的低價客群有所不同。
Costco財報將營運部門分為三者:美國、加拿大、其他國家(Other international)。FY2021年,三者營收佔比為72%、14%、14%。目前仍有許多國家的市場等待Costco開發,光是七大工業國組織(G7)內,就有2個國家是Costco尚未踏足的(德國、義大利),在法國更是僅有一間批發倉庫。這象徵著Costco在國際仍有巨大的擴張機會,隨著Costco在其他國家持續擴點,預估其他國家將成為Costco未來的成長動能,營收佔比逐漸提升。
電商亞馬遜強勢壓境,傳統零售哀鴻遍野,Costco卻讓淨利在十年間成長2.3倍!
相較於一般零售業以遠高於進貨價的售價販賣商品,Costco內部規定任何產品的加價率(Markup,定價超出成本的比率)不可超過14%,僅有自有品牌Kirkland Signature得以例外,但通常也不超過15%。搭配上大量採購單品所帶來的議價優勢,Costco因而具備提供低價商品的能力,因此,Costco會員普遍都能買到最便宜的商品,無形之中就養成了Costco顧客的黏著度。從會員續約率(Renewal rate)來看,美加地區會員續約率長年位於90%以上,其他地區也都有88%以上的水準。
但也因為該規定,Costco的毛利率長期低於12%,相比起沃爾瑪的23~24%、目標百貨的28~29%都還要低出不少,但因為SKU較低,產品選擇多以熱銷品為主,存貨週轉天數也因而較低,理貨所衍生的人力需求也較少,使Costco的營業費用長年維持在低於10%的優良水準。除此之外,會員費收入(Membership fee income)更是Costco的另一項重要利潤來源,由於該收入為訂閱類型的收入,毛利率幾近100%,大幅挹注營業利益,在FY2019年之前,會員費收入常年佔營業利益的70%以上。
Costco就靠著這樣的經營模式,由會員費收入確保穩定的資金來源,再藉由單品的大量進貨與營業費用的成功管控,提供優於其他同業的商品價格,讓消費者有加入會員的誘因。在加入會員之後,因為會員費對消費者而言是沉沒成本,自然會選擇到價格普遍實惠的Costco進行消費,進一步刺激銷售淨額成長,拉動進貨量,達成良性的循環。除此之外,Costco還在賣場內提供熟食、輪胎、光學等其他服務,讓消費者得以一站式滿足所有需求。透過這樣的經營模式,在電商亞馬遜強勢壓境下,傳統零售或被逼轉型,或申請破產時,Costco的營收規模在這十年間仍然從FY2011年的870.48億美元成長120.6%至FY2021年的1,920.52億美元,CAGR(年複合成長率)達8.2%,稅後淨利更是從FY2011年的154.2億美元,成長229.4%至507.9億美元,CAGR達12.7%。
FY2021年消費型態轉往大量購物,會員消費力道強勁,Costco銷貨利益成長近五成,帶動EPS成長近25%
COVID-19疫情下,民眾減少外出次數,購物方式轉往大量購買囤貨,受惠於此,Costco FY2021年同店營收(Comparable Revenue)成長16.0%,其中,電商的同店營收也成長44%,延續FY2020年的49.5%的成長力道。消費力道強勁下,帶動Costco銷售淨額年成長17.7%至1,920.52億美元,但因原物料上漲、貨運成本上揚,Costco未能及時將成本反映於售價,且產品組合也有所轉變,故毛利率較FY2020年下滑約0.07個百分點至11.13%。
會員收入部分,受FY2021年Costco全球平均每筆交易金額(Transactions)上揚8.6%影響,消費者升級至黑鑽卡會員(Executive Member)意願提升,黑鑽卡會員佔付費會員比例從FY2020年的39%大幅上升至41%,黑鑽卡會員數也較FY2020年成長13.0%至2,560萬。受惠於此,FY2021年會員費收入(Membership fees)成長9.5%至387.7億美元,平均每卡會員費收入也從FY2020年的33.56美元提升至34.74美元。營業費用方面,因FY21Q4疫情防治費用減少及營收規模擴大,營業費用率年改善0.37個百分點至9.46%。在銷售淨額與會員費收入雙雙成長下,帶動FY2021年營業利益年成長23.4%至670.8億美元,稅後淨利507.9億美元(YoY+ 25.1%),稀釋後EPS為11.27美元(YoY+ 24.9%)
喜從天降!通貨膨脹助吸客,疫情帶著消費習慣轉往囤積性購買
受到疫情後經濟復甦影響,需求迅速激增,帶動原物料、船運等產品價格上漲,2021年3月開始,美國消費者物價指數(Consumer Price Index, CPI)正式突破美國聯準會(Fed)所提出的2%目標,之後,指數更是一路飆漲,從4月開始便一直持續在4%以上的水準直到現在,更在6月時曾一度突破5%,並且預期通膨將持續到FY22Q3才會開始緩解。物價的飆升,讓消費者趨向選擇更為經濟實惠的商品。
而且因為Delta變種病毒的出現,讓愈來愈多國家的防疫策略逐漸轉向與病毒共存,在這樣的環境下,民眾若想降低染疫風險,自然會選擇以「一次性大量」的囤積性購買取代「少量多次」的即時性購買。綜合以上兩個消費環境改變,讓消費者更願意選擇便宜又大量的Costco作為消費選擇,Costco也因議價能力較強而較能抵抗通膨,況且Costco會員費短時間並不隨物價變動,消費者繳的每一分會員費也就因此變得超值。在疫情已漸趨緩的FY21H2,Costco全球平均每筆交易金額仍年增約6.6%,FY21Q3~ FY21Q4的同店銷售也分別年增約15.1%、9.4%。
擴點腳步不停歇,電商平台來助陣,讓距離不再是辦卡的疑慮
擴點一直以來都是Costco用來擴展會員數的主要手段,因為當Costco離消費者愈近,消費者的交通成本就愈低,加入Costco會員就顯得更為吸引人。在疫情前的FY2010~ FY2019年,Costco以平均每年新開26家店的速度拓展營業據點,讓Costco更靠近消費者的生活。然而隨著COVID- 19病毒襲來,Costco擴點腳步放緩,在疫情最嚴重的FY2020年,Costco當年僅新開13間店,是過去平均的一半。但隨著疫情對經濟的干擾漸弱,Costco又重啟擴點腳步,並預計於FY2022年新開至少25間店,其中,自2017、2019年踏足法國、中國市場後,將再開設第二家分店,並且也預計在紐西蘭開出第一間分店。
雖然Costco受亞馬遜的衝擊不如其他傳統同業來的嚴重,電商的強勢來襲仍然讓Costco經營層看到不一樣的可能性。過去,Costco幾乎沒有辦法在未開設據點的地方獲得新會員,但隨著Costco在2017年10月推出電商平台,Costco得以服務離據點較遠的消費者,在這次疫情中,Costco也因而得以用電商平台服務不能或不願出門的消費者,在疫情最嚴重的FY20H2~ FY21H1,Costco的電商銷售額平均年增率約為79.3%,會員數也不因無法到場採購而出現下滑,反而,FY2020~ FY2021年會員數分別年增逾160、290萬人,年增率為7.8%、13.0%。除此之外,根據經營層所言,電商平台的推出雖然讓部分客人減少到店頻率,但卻有效提升這些客戶的總消費金額,並且有部分較難搬運的商品購入也有轉往線上的趨勢。
自有品牌好吸睛,Costco才買得到的高CP值不敗品牌─Kirkland Signature(科克蘭嚴選),替銷售淨額及顧客黏著度注入活水
Kirkland Signature(科克蘭嚴選)是Costco的自有品牌,提供包含牛奶、衛生紙、酒類、機油等幾乎涵括所有種類的商品選擇,在許多消費者眼中,Kirkland就是低價、高品質的代名詞。除了Kirkland衛生紙的品質在台灣名聞遐邇,在一次國外美食雜誌Kitchn所舉辦的伏特加盲測中,Kirkland的紅標伏特加位列第一,遠勝於位居第五的知名伏特加品牌灰雁(Grey Goose),但價格卻只要該品牌的三分之一!
而這樣優質的品牌只在Costco販售,不僅讓顧客多了一個來Costco的理由,協助提升會員數及續約率,也提升Costco的產品毛利率,因為自有品牌成本較低,公司內部規定准許Kirkland品牌產品加價率超過14%限制。根據Costco FY2017~ FY2020年報,Kirkland Signature FY2017年的銷售淨額約為350億美元,占當年Costco銷售淨額的28%,到了FY2020年,Kirkland銷售淨額成長到520億美元,CAGR為14.1%,占Costco銷售淨額比例也上升到了32%。除此之外,Kirkland更是貢獻了Costco FY2017~ FY2020年銷售淨額成長的約46%。
差異化經營下成為實體零售中少數仍有高成長者,自有品牌與通膨成為近期成長動能,惟目前股價偏高,投資建議為逢低買進
疫情對民眾消費習慣造成改變,囤積性購買變得更受消費者青睞;疫後經濟復甦所帶來的通膨,也將引導消費者尋求更便宜的商品。而大量購物與低價優質商品正好是Costco的特點,單品項大量購買也帶給Costco更強大的供應商議價能力,較能抵抗通膨。受惠於此,預期Costco FY2022年同店銷售仍可維持8.1%的成長,伴隨著Costco電商的發展與持續性的擴點,FY2022年銷貨淨額可望年增9.9%至2,110.52億美元。雖然自有品牌占銷貨淨額比重提升,但因目前原物料、運價等成本飆漲,Costco並未完全轉嫁成本予客戶,預估毛利率由FY2021年的11.13%下降0.08個百分點至11.05%,FY2022年Costco銷貨毛利將年增9.1%至233.17億美元。受通膨影響,Costco商品相對更形經濟實惠,提升消費者辦卡意願,預估Costco FY2022年會員費收入將年增8.0%至418.8億美元。
費用部分,Costco於2021年2月調漲基本工資,將影響FY2022年全年,但COVID-19疫情防治費用下降,且FY2022年Costco營收規模擴大,因此預估FY2022營業費用率將年改善0.08個百分點至9.38%,FY2022年Costco營業利益為730.7億美元(YoY+ 8.9%),稅後淨利為540.0億美元(YoY+ 6.3%),稀釋後EPS為11.98美元(YoY+ 6.3%)。考量後疫情時代消費習慣改變所帶來的短期大幅成長,搭配Costco一貫以來的高會員續約率,再加上自有品牌Kirkland的強勢成長,Costco長期成長力道可望維持,且Costco也正積極透過提升黑鑽卡會員比例的方式,提升每卡會員費收入,預期會員費收入仍有成長空間。雖前景看好,但該股近4個月股價已上漲近30%,若以FY2022年預估之EPS計算,目前預估本益比約為41倍,創近5年新高,且顯著高於同業(沃爾瑪目前預估本益比約27倍、目標百貨約20倍),建議逢低買進。