研究員異動，
本篇為21Q4更新報告，初次報告請見：【研究報告】Amazon 亞馬遜獨佔數位服務鰲頭，電商、AWS雲端龍頭優勢明確
亞馬遜三大獲利引擎強勁，電商業務停滯下獲利依然維持高速成長，評等為逢低買進，目標價3,679美元
進入21H2，亞馬遜電商業務受制於高基期、經濟活動正常化而陷入停滯，21Q4甚至出現微幅衰退。然而亞馬遜的AWS雲端業務發展順利，以口碑、豐富服務項目與各式自研專用晶片以提升服務性價比，持續吸引越來越多企業加入，龍頭地位穩固；訂閱收入也因不斷擴充服務內容而更具吸引力，更是於21Q4財報會議中宣布提價Prime會員費用17%，市場普遍認為合理，且認為亞馬遜還有更多提價空間，故未來訂閱收入成長依然可期；數位廣告業務則受惠於亞馬遜龐大的流量，可望持續吸引更多廣告主投放；第三方業務也將因物流的完善及整體電商網站的而持續成長。我們預估亞馬遜2022年營收為5160.21億美元（YoY+ 9.8%），稅後淨利249.60美元（YoY- 25.2%），若扣除2021年Rivian一次性業外收益，則稅後淨利年成長16.0%，稀釋EPS 48.36美元（YoY- 25.4%）。
我們看好亞馬遜在雲端市場持續鞏固市占，並在廣告業務繼續擴張，會員服務的高價值也隱含龐大議價能力，且公司仍持續透過併購與策略投資擴大服務內容，有利於訂閱收入持續提升。亞馬遜獲利引擎力量強大，且創新能力十足，我們認為長期而言，亞馬遜股價仍有龐大上漲空間。然逢美國聯準會升息縮表之際，短期內將不利大盤表現，故保守給予逢低買進評等，以預估之2022年營收，給予3.68倍PSR，目標價3,679美元。
電商動能放緩，亞馬遜21Q4電商業績出現衰退，然廣告、第三方商家、AWS雲端服務成長持續亮眼
亞馬遜21Q4營收為1374.12億美元（YoY+ 9.4%、QoQ+ 24.0%），在高基期下依然繳出不錯的成長，其中第三方商家、廣告、AWS雲端業務表現最為亮眼，第三方商家業務營收年成長11.0%至303.20億美元；廣告與AWS業務則分別年成長32.2%、39.5%至97.16億美元、177.80億美元。占比最高的電商業務則出現微幅衰退，營收年衰退0.6%至660.75億美元。營業毛利則因規模經濟，年成長18.0%至545.77億美元（QoQ+ 14.0%），但在供應鏈與就業市場持續緊張下，物流、一般行政等費用提升，管理層也選擇加大行銷支出，帶動營業費用年增29.7%至511.17億美元（QoQ+ 18.8%），營業利益因此年減49.7%至34.60億美元（QoQ- 28.7%），營益率為2.52%，較去年同期的5.47%低3.05個百分點，也較21Q3衰退約1.86%。業外部分，因轉投資的新創電動車廠Rivian於2021年11月IPO上市，亞馬遜認列逾110億美元投資收益，帶動亞馬遜業外收益大增，稅前淨利因而年增92.3%至149.34億美元（QoQ+ 246.1%），稅後淨利為143.23億美元（YoY+ 98.3%、QoQ+ 353.8%），稀釋EPS為27.75美元（YoY+ 96.9%、QoQ+ 353.4%）。
網頁流量變現！廣告、會員業務替流量增添價值
亞馬遜作為電商巨頭的地位已不容置疑，根據Similarweb 2022年1月的數據，亞馬遜的網頁流量排名13，更是電商類型第1，且亞馬遜還擁有電影評價網IMDb、直播平台Twitch.TV等其他曝光機會。如今龐大的用戶數不僅帶來高額營收，更是成為推展廣告業務與Prime會員的強大優勢。亞馬遜廣告業務在過去三年間維持飛速成長，19Q1時，季廣告營收僅約25億美元，但卻在短短兩年間，將廣告營收提升至21Q4的97.16億美元，相當於維持每季逾13.1%成長（年化成長率63.8%）。根據機構報告指出，2021年時，亞馬遜以77%市佔霸佔電商廣告（digital retail media ad）的壟斷地位，也在整體數位廣告（digital ad）市場擁有約12%市佔，為數位廣告三巨頭之一，僅次於Google與FB的29%、24%，且市占率仍在不斷上升。數位廣告市場目前成長空間仍十分巨大，機構預估數位廣告市場將維持近11%的CAGR增速，至2025年時，市場規模將近3,200億美元，在市場規模持續擴張且亞馬遜市占率不斷擴大下，預期亞馬遜廣告業務將維持優於市場的成長。
透過不斷擴充物流能力以提供更多當日或次日配送品項；併購娛樂公司以提供更多串流影音內容，亞馬遜現在提供給Prime會員越來越豐富的服務，替Prime會員創造更多價值。影音與電子書內容的豐富，也吸引越來越多人訂閱亞馬遜的數位影音服務。也因此，亞馬遜的訂閱營收從19Q1的43.42億美元不斷成成長，到了21Q4時，在短短三年內翻倍至81.23億美元，相當於每季5.9%的成長（年化成長率25.6%）。公司更是於21Q4財報會議中表示，將調整Prime會員價格，從119美元調漲至139美元（相當於17%漲幅），以反映日益高漲的人力與運輸成本。不僅在財務面上對訂閱收入有重大提升，更是象徵管理層對Prime會員價值的信心，以及亞馬遜在Prime會員服務上優異的定價能力。目前美國主流輿論認為該漲價合理，因為Prime會員所提供的服務價值遠遠超過139美元，因此市場普遍認為該次漲價所造成的會員流失程度十分輕微。並預期對營收與獲利能力有較大助益，2022年訂閱收入將有低雙位數增長，並因訂閱業務邊際成本較低，帶動獲利成長。
AWS雲端業務成長勢頭持續，成長幅度令人滿意
越來越多企業加入選用AWS作為其雲端解決方案，在過去幾季中，北美股票交易所Nasdaq、美國大型零售商Best Buy及FB的母公司Meta都選擇與AWS建立合作關係，使AWS服務營收快速成長，繳出漂亮的成績單，21Q4 AWS雲端業務營收為177.80億美元，相較於前一年同期成長約39.5%，年化營收逾711.20億美元。同時，亞馬遜也於2021年12月的年度盛會re:Invent中，發布新自研晶片Graviton3、Trainium，兩者分別對應到運算、AI訓練。
亞馬遜宣稱，新一代Graviton3相較前代Graviton2效能更高，且耗能更少，基於此晶片的推出，亞馬遜也推出以其為底層架構的EC2 C7g雲端伺服器，且將搭載DDR5記憶體規格，預計頻寬將提升約50%。Trainium則為AI訓練而生的晶片，相比起先前由GPU加速的執行個體，可提升30%資料吞吐量，並節省約45%成本，搭配上先前開發的AI演繹晶片的Inferentia，AWS得以根據客戶需求提供最具性價比的方案。亞馬遜自研晶片的成果驚人，且未曾放緩R&D腳步，因此我們持續看好亞馬遜以自研晶片提供更具成本效益的AWS雲端服務，並以此繼續鞏固雲端服務龍頭地位。
2021年受惠於上半年電商業務火熱、下半年業外認列轉投資Rivian收益，EPS年增55.1%至64.78美元
受惠於疫情所帶動的線上購物商機，亞馬遜電商部門營收大爆衝，21H1電商營收累積年增28.5%至1060.58億美元，訂閱收入跟廣告收入也受惠而有大幅度成長。然而隨著疫情管制措施逐漸放緩，經濟活動漸正常化，且疫情間基期墊高，電商成長開始放緩，進入21Q3，電商部門營收年增率僅3.3%，到了21Q4，電商營收甚至出現微幅衰退。所幸AWS、廣告與訂閱業務成長並未隨電商成長停滯而放緩，AWS受惠於企業雲端需求上升，營收維持飛速成長；訂閱與廣告業務雖成長放緩但仍十分可觀。累計亞馬遜2021年營收為4698.22億美元（YoY+ 21.7%），但因供應鏈與就業市場緊張，導致營業費用大幅上升，且公司又維持高於以往的行銷與科技支出，因此營業利益年增幅度相較營收收斂，僅年增8.6%至248.79億美元。
業外部分，亞馬遜為新創電動車廠Rivian的大股東，根據亞馬遜於2021年10月提交給SEC（美國證監會）的文件，亞馬遜持有Rivian約20%股權。隨著Rivian於2021年11月於納斯達克IPO上市，亞馬遜於21Q4認列業外收益逾110億美元，大幅挹注下半年獲利。使得2021年稅後淨利飆升至333.64億美元（YoY+ 56.4%），稀釋EPS也達到64.78美元（YoY+ 55.1%）。
22Q1亞馬遜電商業務將自高基期修正，但AWS、廣告與訂閱收入將繼續為成長增添動能，預估EPS為9.16美元
疫情促成消費型態改變，大量消費湧入電商，身為電商龍頭的亞馬遜，在20Q1~ 21Q2間享受了龐大的紅利，營收因此翻倍跳。如今，隨著經濟活動逐漸正常化，且疫情墊高基期，預期電商業務將出現微幅衰退；第三方商家業務則受惠於更多樣化的商品與商家而維持成長，然幅度減弱；實體商店則將受惠於經濟活動恢復，惟營收占比較低；AWS雲端業務則受惠於自研晶片所提供的高性價比、良好的口碑與豐富的服務項目，雲端市場地位穩固，在企業雲端需求日益增長下，持續享有高度成長；廣告業務預估也將有更多廣告主加入，維持成長趨勢。因此，我們預估22Q1亞馬遜營收為1188.82億美元（YoY+ 9.5%、QoQ- 13.5%），季減係因電商購物淡旺季效應，營業利益部分，受惠於高利潤率的廣告、AWS、訂閱收入占比提升，營業利益季增69.4%至58.62億美元（YoY- 33.9%），但仍低於去年電商所帶動的高基期，營益率為4.93%。稅後淨利47.30億美元（YoY- 41.7%、QoQ- 67.0%），季減幅度擴大乃因前季業外有Rivian投資收益認列，墊高基期，稀釋後EPS為9.16美元（YoY- 42.0%、QoQ- 67.0%）。
看好AWS與廣告業務繼續帶動亞馬遜獲利飛速成長，然短期市場氛圍不利評價，故給予逢低買進評等，目標價3,679美元
受惠於疫情帶動電商銷售，21Q4又逢Rivian轉投資收益認列，亞馬遜2020- 2021年收入與獲利皆大爆發。然而隨著基期墊高，且消費活動恢復正常，電商收入恐陷入衰退，不斷高張的物流與人力費用更是替營運增加負擔。即使如此，我們依然看好亞馬遜營收與獲利在未來幾年持續成長，主要受惠於AWS、廣告業務的高增長速度。並且因為高利潤率業務的營收占比逐漸提升，看好亞馬遜利潤率表現逐漸轉佳。預估亞馬遜2022年營收為5160.21億美元（YoY+ 9.8%），營業利益為338.24億美元（YoY+ 15.6%），營益率從2021年的5.30%，擴張0.73個百分點至6.03%，稅後淨利249.60美元（YoY- 25.2%），若扣除2021年Rivian一次性業外收益，則稅後淨利年成長16.0%，稀釋EPS 48.36美元（YoY- 25.4%）。
我們看好亞馬遜在雲端市場持續鞏固市占，並在廣告業務繼續擴張，會員服務的高價值也隱含龐大議價能力，且公司仍持續透過併購與策略投資擴大服務內容，有利於訂閱收入持續提升。亞馬遜獲利引擎力量強大，且創新能力十足，我們認為長期而言，亞馬遜股價仍有龐大上漲空間。然逢美國聯準會升息縮表之際，短期內將不利大盤表現，故保守給予逢低買進評等，以預估之2022年營收，給予3.68倍PSR預估，目標價3,679美元。
About The Author
