【美股研究報告】美國汽車供應鏈李爾Lear隨車市回溫，回歸金牛業務！

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李爾為美國汽車內部零件廠 Tier 1

李爾公司(Lear Corporation，NYSE:LEA)成立於 1917 年，為世界汽車內部零件最大供應商之一，旗下業務分為比重 75% 的汽車座椅(Seating)，及 25% 的汽車電子電氣( E-System)。

資料來源：李爾

其中汽車電子電氣產品(E-system)可以大致細分為：

(1) 高壓與電壓線束及連接器

(2) OBC 充電機與 DC/DC 電流轉換器

(3) 電源管理系統

(4) 高壓配電系統與配電盒

簡言之，李爾產品囊括汽車內部所需的訊號閘道、電源管理、充電設備與連接線束等。此外，李爾致力於提供汽車產業高品質的座椅，且同時為全球鮮少的整車電子電氣系統架構供應商，使其獲得車廠的青睞，下游 OEM 客戶遍布全球。2021 年財報揭露前五大客戶有通用汽車(18.2%)、福特汽車(13.5%)、福斯(11.8%)、賓士(11.2%)及斯泰蘭蒂斯(10.9%)。因此，營收地區也座落各地，其中北美(39%)比重最高、歐洲與非洲(35%)與亞洲(22%)等。

資料來源：李爾

車市最壞點已過，待長短料問題解決，上游供應商營運正向！

李爾客戶遍布全球，公司業務通常受到全球車市表現影響，過去平均全球新車銷售量約 9,000-9,500 萬輛。然 2020 年因新冠疫情肆虐，全球新車銷售驟降至約 7,800萬輛，創下 10 年新低；2021 年則因車用晶片受到晶片產能排擠效應影響，出現長短料問題，持續困擾各大 OEM 廠，全年汽車銷量達約 8,100 萬輛，仍明顯低於過去水準。

而前日(3/15) IHS markit 考量近期烏克蘭戰爭影響，將 2022/2023 年全球汽車產量預估各自下修 260 萬輛至 8,160/8,850 萬，雖然短線可看到車市供應鏈仍有線束、車用車片等短料影響，但預計未來原料供給緊張趨緩後，全球車市產量將陸續往 9,000 萬輛靠攏。

資料來源：IHS markit

李爾 2020 年起遭受全球車市亂流，預期2022 年金牛業務回穩

預期 2022 年下半年有望看到疫情逐漸散去與晶片荒逐漸舒緩，全球車市銷售量迎來回溫。觀察李爾 2016-2018 年全球車市溫和成長時，透過多元併購與開創合資公司以維持產業領先地位，並陸續購回庫藏股與加發現金股利回饋投資人。故我們認為李爾將隨著車市回溫重拾金牛業務，股利發放亦回到成長趨勢，預計 2022 年將發出每股 3.08 美元現金股利。

資料來源：李爾、CMoney 預估

李爾持續以性價比高的車用座椅搶佔全球市佔率

2021 年李爾汽車座椅市占率從 2020 年的23% 上升至 25%，可以看到出李爾以高性價比的汽車座椅持續搶佔全球車用座椅市佔率。李爾表示從在手訂單推估，未來豪華汽車座椅訂單包括通用卡車、2022 年底BMW將於中國發售的5 與 7 系列、加上從對手搶下的雪佛蘭 Colorado 系列訂單，以及 Volvo 訂單持續成長，預計未來 3 年市佔率將從 25% 持續攀升至 28%。考量整體車用市場回溫，預計 2022/2023 年車用座椅業務達 173.9/191.7 億美元，年增 20.7%/10.3%，且受到豪華汽車座椅訂單比重漸增，有助於改善產品組合，推升車用座椅業務毛利同步向上，預估2022/2023 年座椅業務毛利將達 8.1%/9.2%。

資料來源：李爾

受惠於電動車滲透率增加，電子電氣業務成為李爾長期成長動能

除近 2 年全球車市銷售量逐步回到常態，電動車滲透率加速將為李爾帶來一大成長動能。觀察燃油車轉換到電動車的成本結構，電子電氣佔電動車整車 6-7 成，(扣掉新增電池佔整車 4 成成本，因為李爾並沒有製造電池)，其餘電子電氣仍佔 2-3 成，相較於燃油車電子電氣僅佔成本15%，仍有明顯提升。主係(1)增加了 BMS 等關鍵零組件。(2)相對高壓的充電線束要求，利於拉升產品均價。(3)未來若電動車V2X (Vehicle to everything)有望商業化落地，對於資料傳輸線束及閘道器的要求也將帶動相關零組件的產品均價上升。

李爾作為全球汽車電子電氣整合大廠，將直接受惠電動車滲透加速，與全球車市逐步回溫，未來數年電子電氣業務將呈現價量齊揚走勢，預計2022/2023 年電子電氣業務達 56.9/64.4 億美元，年增 17.3%/13.1%。另我們認為雖然通膨逆風仍存，但李爾有望透過不斷與客戶協商，逐步轉嫁成本至下游 OEM 廠，預計 2022/2023 年毛利率將達10.3%/11.5%。

註：紅字為李爾旗下產品範圍

資料來源：日經 BP 社

李爾受惠於車市復甦、市佔持續擴大與產品組合轉佳，建議逢低買進

綜合以上，我們預估 22H1 李爾營收將達 109.7 億美元，年增8 %；22H2 李爾營收將達 121.1 億美元，年增 32.4%，係因預期2022 年下半年汽車產業將會明顯好轉。展望未來，李爾陸續透過併購與高性價比座椅搶攻全球市佔率，且 2022 年下半年車市回溫與電動車滲透快速將帶動汽車電子電氣業務增漲，預計 2022/2023 年營收將達 230.8/256.1 億美元，年增 19.8%/10.9%。獲利方面，李爾持續與下游客戶協商反映上游原物料價格飆漲，預計將逐步轉嫁成本漲幅，營業毛利可達 19.9/25.0 億美元，年增 43.3%/25.6%，EPS 為 11.63/15.84 美元。因我們看好車用市場陰霾終將散去，參考李爾歷史本益比區間坐落於 8-12 倍，基於 2023 年 EPS，給予 11 倍本益比評價，目標價 174 美元，潛在漲幅 21.8%，投資評等為逢低買進。