【美股研究報告】Rivian 產能爬坡不如預期，大股東福特減持決策背後還暗藏甚麼玄機?

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圖片來源:Shutterstock

*由於Rivian目前仍處於產能爬坡階段，本文僅於營收項提供年增率，其餘獲利數據僅提供較具參考性的季變動量。

Rivian 是一間新創電動車公司，2021年11月於那斯達克上市

Rivian(RIVN)是一間2009年成立、總部位於加利福尼亞州的新創電動車公司，於2021年11月在那斯達克交易所上市，由於美國電商巨擘亞馬遜 (AMZN)、傳統汽車大廠福特(F)皆有入股而備受市場矚目。目前Rivian推出車款有R1系列的純電皮卡R1T、純電SUV R1S，以及供應給亞馬遜的商用載貨廂型車 EDV (Electric Delivery Van)，並預計在2026年推出R2車系。

Rivian R1車系性能優異，並同時布局電動車相關軟硬體

Rivian致力打造出滿足各種需求的體驗驅動型車輛，同時確保能兼容各種地形環境，旗下R1系列配備一整套加值配件及服務，從露營帳篷和廚房到專為越野極端冒險而量身訂製的獨家保險計畫，消費者還可以額外加價將產品從雙馬達升級至四馬達，四馬達系統的R1車系零百加速僅需3秒，馬力高達835匹，也能做出坦克般的橫向移動。

此外，Rivian也致力發展自動駕駛技術，和特斯拉FSD、通用Cruise等競爭者一樣，Rivian的Driver+系統處於L2水平(如下表)。充電方面，Rivian在北美廣設專屬快充站，目前約有600個據點，每台車僅需充電20分鐘即可獲得140英里(1英里相當於1.6公里，140英里約224公里)的續航力。

自動駕駛分級表

資料來源:CMoney

R1T、R1S比較

資料來源:Rivain

Rivian或多或少會受近期價格戰波及

價格部分，Rivian R1車系基本款訂價皆低於八萬美元，符合2023年起生效的抗通膨法案電動車補助資格。然而北美電動SUV市場近期掀起一波價格戰，特斯拉(TSLA)Model Y、福特Mustang Mach-E紛紛大幅砍價，儘管Rivian R1S和上述兩車款相比瞄準客群相對高階，訂價也高出一個檔次，預期仍或多或少會受到一點衝擊，恐壓縮Rivian後續訂單數量。

Rivian 22Q4財報表現中規中矩，EPS略優於市場預估

Rivian 22Q4:

產量1萬輛(季增36.1%)
實際交車量0.8萬輛(季增22.3%)

產銷缺口達0.2萬輛，主因為Rivian仍在布置其北美交車網路；全年交車量累計達2.4萬輛，大致符合先前2.5萬輛目標。

營收6.6億美元(年增1127.8%/季增23.7%) vs 市場預估7.3億美元

Rivian仍在消化先前的預售訂單，銷售價格皆早已敲定，因此低於市場預估的主要原因為交車量略低於預期。

營業毛損10.0億美元(虧損幅度較上一季擴大0.8億美元)

由於仍處產能爬坡階段，呈現虧損狀態在所難免，而季虧損擴大主因為本季產量較22Q3高，需認列的淨變現價值減損金額也隨之提高。

*淨變現價值減損:使用成本與淨變現價值孰低法( LCNRV )的會計準則，需於當前進貨成本小於先前簽約價格時認列。

營業虧損18.0億美元(虧損幅度較上一季擴大0.2億美元)
調整後稅後淨損15.9億美元(虧損幅度較上一季擴大1.6億美元)
調整後EPS -1.73美元 vs 市場預估 -1.96美元
調整後EBIT -14.6億美元(虧損幅度較上一季擴大1.5億美元)

Rivian也致力縮減非必要開銷，一般及行政(SG&A)費用因此降至一年來新低，也帶動調整後EPS優於市場預期。

Rivian逐季產量及交車量表

資料來源:Rivian

Rivian甫上市就連遇逆風，閉鎖期過後遭福特大量減持

Rivian 2022年:

產量2.4萬輛(年增2,297.7%)
交車量2.0萬輛(年增2,110.0%)
營收16.6億美元(年增2914.5%)
營業毛損31.2億美元(虧損幅度較2021年擴大26.6億美元)
營業虧損68.6億美元(虧損幅度較2021年擴大26.4億美元)
調整後稅後淨損57.8億美元(虧損幅度較2021年擴大27.7億美元)
調整後EPS -6.33美元
調整後EBIT -52.2億美元(虧損幅度較2021年擴大24.3億美元)

Rivian於21Q4年底上市，但在2022年陸續經歷烏俄戰爭、通膨加劇等大型逆風事件，直接導致目標年產能自5萬輛砍半至2.5萬輛，同時整體生產成本也急遽增加，迫使Rivian不斷調漲旗下車款訂價。而Rivian也宣布不對8.3萬張預訂單溯及既往，意味額外增加的成本必須自行吸收，虧損幅度恐持續擴大。種種不利消息將Rivian從神壇上推下，許多大股東在閉鎖期屆滿後紛紛減持，其中以福特汽車的減持幅度最大，由11.4%降至1.2%。

Rivian大股東持股比例變動

資料來源:Marketscreener

預期Rivian 23Q1交車量微幅下滑，連帶拖累營收表現

預估Rivian 23Q1:

營收6.5億美元(年增580.8%/季減2.4%)
營業毛損8.1億美元(虧損幅度較上一季收窄1.9億美元)
營業虧損15.6億美元(虧損幅度較上一季收窄2.3億美元)
調整後稅後淨損13.3億美元(虧損幅度較上一季收窄2.7億美元)
調整後EPS -1.44美元
調整後EBIT -12.0億美元(虧損幅度較上一季收窄2.7億美元)

由於伊利諾州的Normal廠中的商用EDV生產線將在本季暫時關閉一段時間以進行升級，CMoney研究團隊預估交車量及產量將較22Q4微幅下滑，因此預期23Q1營收將自21Q4 IPO上市以來首次出現季減。

預期Rivian 2023年虧損幅度明顯收斂

預估Rivian 2023年:

營收34.4億美元(年增107.4%)

Rivian本次電話會議的爆點為預估2023年產量僅5萬輛(市場預估6萬輛)，主因為供應鏈風險及Rivian自身新技術應用的不確定性，CMoney研究團隊也基於此數字及大致與2022年持平的ASP做出營收預估。

營業毛損24.7億美元(虧損幅度較去年收窄6.6億美元)

由於(1)仍需認列淨變現價值減損，但金額逐漸降低；(2)未簽訂長約的多數原料成本有明顯下降趨勢；(3)供應鏈於下半年轉順，放量生產帶來的規模效應將進一步壓低生產成本；預期2023年毛損將大幅收窄。

營業虧損58.1億美元(虧損幅度較去年收窄10.4億美元)
調整後稅後淨損49.2億美元(虧損幅度較去年收窄8.6億美元)
調整後EPS -5.39美元
調整後EBIT -44.8億美元(虧損幅度較去年收窄7.4億美元)

預期Rivain持續投資(1) 擴增伊利諾州Normal廠的R1車系產能；(2)喬治亞新廠的R2車系布局，該廠產能預期於2026年開出；(3)生產完成後的車輛運輸網路、後續營銷業務；因此R&D費用將維持在較高水平，但受惠公司持續控管一般及行政費用，預期調整後EPS虧損幅度有所收斂。

RIvian後市營運重點:

2022年起北美車市面臨通膨及經濟衰退等逆風並一路延續至今年，考量Rivian目前產能仍低，且目前積壓訂單已排至2024年初，CMoney研究團隊認為基本上Rivian不太會受今年車市低迷影響，反而可能在2024年產能放量後喜迎經濟復甦，搶下許多來自延後下單消費者的新訂單。
Rivian給出的長期毛利率目標為25%，目前北美兩大傳統車廠通用(GM)及福特毛利率分別在10~15%之間浮動，而電動車霸主特斯拉(TSLA)則在20~25%區間。
目前市面上最具競爭力的電動皮卡為福特的F閃電及Rivian的R1T，若特斯拉於美國時間3/1的投資者大會中給出明確的Cybertruck生產時間及價格，可能會嚴重侵蝕Rivian R1T的市場地位。

給予Rivian區間操作投資評等

根據Seeking Alpha網站數據，目前Rivian PSR(股價營收比)高達14.9倍，遠較傳統車廠通用、福特更高，也較電動車龍頭特斯拉高出將近一倍。CMoney研究團隊預期在Rivian 後續產能逐步放量後，其PSR也將向下滑落，考量Rivian本次電話會議給出的後續展望疲弱，給予6.5倍PSR推估，目標價24.5美元，投資建議為區間操作。

北美各車廠股價營收比圖