【美股研究報告】居家裝修龍頭家得寶Home Depot FY22Q3營運報喜!FY2023營運動能依舊?

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圖/shutterstock

全篇財報數字依循美國通用會計準則（GAAP）

Home Depot 財務季度：FY22Q1：2022/2月~2022/4月；FY22Q2：2022/5月~2022/7月；FY22Q3：2022/8月~2022/10月；FY22Q4：2022/11月~2023/1月，依此類推。

居家裝修零售龍頭家得寶以倉儲式商場模式經營，創立不久即超越勞氏

家得寶Home Depot (NYSE:HD)於1978年成立於亞特蘭大。相較亞洲市場，因美國人力成本高昂，民眾普遍選擇自行修繕房屋、整理庭院。家得寶於創立之初瞄準民眾一站式購足所有修葺工具、材料的需求，以倉儲式商場的模式經營，提供約30,000到40,000件不重複單品(Stock Keeping Unit, SKU)，故店鋪面積大，FY2021 家得寶店面平均面積為104,000平方英尺(ft²)，約2,900坪。

這種提供一站式購足的經營模式，在創始之初就快速超越了已在居家裝修零售深耕多年，但當時店鋪平均面積較小的勞氏Lowe’s Company (NYSE:LOW)。目前家得寶、勞氏為美國居家裝修零售的兩大寡頭，2021年市占率分別為17%/12%。兩間公司目前皆以美國為主要市場，FY2021年兩間公司在美國市場營收佔比均超過90%。

家得寶透過併購、強化自身物流系統鞏固Pro業務，營運再勝勞氏

從終端客戶類型來看，家得寶的業務大致上可分為DIY (Do it yourself)、「幫我做」DIFM(Do it for me)、專業客戶Pro:

DIY(Do it yourself): 是公司的起家業務，為自行購買材料、修繕工具，再自行維修或安裝器具的消費者。為了增加客戶黏著度，家得寶有提供部分產品線上教學的影片，協助客戶完成修繕工作。

DIFM(Do it for me): 除了原本自行購買、自行安裝，家得寶也提供消費者購買商品後，由合作的第三方專業團隊到府安裝。根據哈佛大學住宅聯合中心JCHS，年紀越長的消費者，選擇DIY的比例越低，因此伴隨戰後嬰兒潮老化(1946年-1964年出生人口)，預期未來將有更多消費者從DIY轉向DIFM；此外，由於女性消費者對於方便性要求更高，DIFM比DIY更受女性消費者青睞。綜合上述兩個因素，DIFM是公司未來針對散客重要的發展方向。

Pro: 主要是針對企業端，如營建公司、裝修工人、醫療院所、教育機構、酒店、公寓等，提供產品銷售、配送、售後維修等服務。企業端客戶單次採購量大、消費金額高、又可長期獲得後續維修服務，客戶黏著度高，是家得寶重要的營收來源。為了滿足企業端客戶需求，家得寶於2014年買回家得寶供應配銷服務(HD Supply Distribution Service)強化物流、2015年併購Interline Brands強化維修業務、2017年併購Compact Power Equipment強化機具租賃業務。事實上，在勞氏1990年代轉型成倉儲式商場後，兩間公司在DIY及DIFM的差距不大，但家得寶憑藉各項併購彌補自身不足，並強化自身的物流系統，建置多座物流中心，Pro業務目前企業端客戶貢獻家得寶超過一半的營收，勞氏企業端營收佔比僅約25%，故Pro業務是家得寶近年能夠勝過勞氏的主要競爭優勢。

家得寶短期營運恐受到總體經濟環境不佳影響

雖然長期看好家得寶在DIFM及Pro業務的發展，但短期之內居家裝修市場容易受到房市波動影響。美國聯準會2022年頻繁升息，根據Freddie Mac，目前美國1-5年期房貸浮動利率來到6.06%、15年期房貸固定利率達6.38%、30年期房貸固定利率達7.08%，是自2008金融海嘯後的高點。再觀察美國Zillow房屋平均銷售天數，2022下半年起呈現上升趨勢，顯示美國房市降溫，對於新屋居家裝修的需求不利，是近期的風險。

然而家得寶在FY22Q3電話會議中表示，儘管房市降溫，但目前公司營運仍成長，主因為新冠肺炎後，民眾上班型態改變，無須每日到公司上班，居家辦公時間變長，故希望能優化家中環境，民眾對價格的敏感度相較過去降低。此外，觀察美國勞動市場，美國失業率處於1年內的低點，顯示美國就業市場表現強勁，民眾有能力支付居家裝修的費用，反而有機會增加舊屋居家裝修的需求。然近日已有出現景氣不佳的訊號，美國勞動市場可能受其影響，故大環境恐使家得寶短期營運波動。

家得寶將額外成本轉嫁予消費者，FY22Q3營運報喜，優於市場預期

家得寶FY22Q3營收389億美元，雖因隨著進入秋冬季節，美國天氣變冷、下雪，不適合進行戶外修繕的作業，故8-10月為傳統淡季，營收季減11.2%，然散客及企業端表現相對FY21Q3仍然強勁，故營收年增5.6%，整體來說，營收優於市場預期的380億美元。獲利部分，若進一步拆分家得寶FY22Q3價量關係，FY22Q3交易量年減4.5%，每張訂單平均交易價格年上升8.8%，可見家得寶在通膨及供應鏈受阻情況之下，微幅調漲價格，將成本轉嫁給終端消費者，此舉有利於公司獲利能力，毛利率季增加0.9個百分點、年下降0.1個百分點為34%，營業利益率因較高的銷管費用季下滑0.7個百分點、年下降0.1個百分點僅15.8%，因淡季營收較前一季度下滑，稅後淨利季減少14.7%、年上升5.1%達43億美元，稀釋EPS為4.24美元，亦高於市場預期的4.14美元。

此外，家得寶於FY22Q3針對企業端推出一項新服務–Path to Pro，為一個媒合企業端客戶及裝修工人的免費平台。由於企業端客戶進行工作的過程，除了物流，另一頭痛的問題是找不到工人。家得寶憑藉其家居裝修的品牌影響力，相較起知名度較低的公司更容易吸引裝修工人，企業端即可在此平台找到他們需要的勞工。CMoney研究團隊認為此服務對家得寶有利。首先，此平台有助於家得寶企業端客戶解決缺工問題，有利於提升客戶黏著度；其次，此平台可作為補足原先公司和第三方團隊合作的不足之處，即使發現後續平台的發展方向和原先第三方團隊的服務內容重疊，公司亦可選擇與第三方團隊解約，專注發展平台；此外，此平台也有機會開放給散客使用，也能增進散客的黏著度。據此，CMoney研究團隊對Path to Pro平台抱持正面態度。

家得寶受惠消費者辦公習慣改變，即使面對通膨、升息，仍預期FY2022營運相對FY2021將微幅成長

隨著時間進入11、12、1月，美國下雪的時間更長，民眾戶外活動將相對FY22Q3進一步減少，修葺房屋的需求更低。雖然此季有感恩節、黑色購物節、聖誕節帶動居家裝飾類別的產品，但帶動幅度仍不及其他工具&園藝、建築材料產品的需求衰退，故11-1月通常為家得寶一年營運中的谷底。此外，為了搭配各大購物節，FY22Q4將加大行銷力道，故對獲利不利。故預期家得寶FY22Q4營收為358億美元，季減7.8%、年增0.3%，毛利率季下滑0.5個百分點、年上升0.3個百分點為33.5%，營業率季下降2個百分點、年上升0.3個百分點，稅後淨利季減21.8%、年增1.2%達34億美元，稀釋EPS為3.38美元。整體來說，預估家得寶FY22Q4營運會低於FY22Q3，但相對FY21Q4將微幅成長。

FY2022，由於疫情後消費者辦公習慣改變，房屋裝修的需求增加，家得寶即使在通膨、升息的壓力下，仍憑藉自身品牌帶來的議價能力，守住獲利表現。預期家得寶FY2022營收年增4.1%達1,574億美元，毛利率年持平為33.6%，營業利益率年上升0.2%達15.4%，稅後淨利年增4.3%達171億美元，稀釋EPS為16.77美元，預期營運相較FY2021微幅上升。

家得寶FY2023恐受美國景氣影響，預期營運成長幅度有限

展望FY2023，11月15日美國勞工局公布的生產者物價指數 (PPI) 10月上漲 0.2%，低於道瓊估計的 0.4%，顯示通膨降溫的希望，有助於家得寶降低成本。然而景氣是否能支撐消費者的購買意願是未來的風險，美國零售巨頭目標百貨(NYSE:TGT)在11月16日釋出展望不佳的財測，反觀家得寶，家居裝修終究非民生必需品，即使通膨降溫，營運成長幅度恐有限。預期家得寶FY2023營收年增2.1%達1,607億美元，毛利率年下降0.1個百分點僅33.5%，營業利益率年持平10.9%，稅後淨利年增1.8%達175億美元，稀釋EPS為17.58美元，營運成長恐幅度有限。

考量家得寶FY2023營運成長趨緩，給予區間操作評等，目標價343美元

以11月16日家得寶收盤價314.91美元、預估之 FY2023稀釋EPS 17.58計算，目前本益比約為17.9倍，位在近5年本益比區間中緣偏下位置。觀察近5年本益比與稀釋EPS關係，股價評價稍微偏低。然而考慮家得寶FY2023營運恐成長趨緩，故給予區間操作的評等，以本益比19.5倍計算，目標價343美元。