【美股研究報告】哈根達斯母公司通用磨坊FY23Q2受產能限制壓抑營收成長，FY2023下半年可重整旗鼓嗎？

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圖/Shutterstock

*通用磨坊財務季度、年度表達方式為FY23Q2：2022/9~2022/11、FY23Q3：2022/12~2023/2、FY23Q4：2023/3~2023/5、FY24Q1：2023/6~2023/8。

除哈根達斯冰淇淋外，通用磨坊擁有眾多全球著名食品品牌

通用磨坊（General Mills） (GIS) 成立於1928年，總部位於美國明尼蘇達州，屬必需性消費品類股。目前為全球領先的零售食品製造商和銷售商，市場遍佈 100 個國家，擁有逾 100 個品牌，為全球第六大、美國第三大食品公司，旗下包括藍饌寵物食品品牌、Betty Crocker烘焙食材品牌及安妮天然食品公司等，於全球各地製造、包裝及行銷消費性食品。在台灣最著名的品牌包括哈根達斯冰淇淋、綠巨人玉米、灣仔碼頭手工水餃及NATURE VALLEY 天然谷纖穀派。

通用磨坊旗下業務可分為四個部分，包括：北美零售、北美餐飲、寵物食品及國際。此外，通用磨坊也擁有兩大聯營品牌之 50% 股權，包括與雀巢（Nestlé）合資的全球穀物合作夥伴有限公司（CPW: Cereal Partners Worldwide），主要販售早餐殼物如Cheerios，每年營業額達 20 億美元。另一家聯營品牌則為哈根達斯（日本）（Häagen-Dazs Japan, Inc.），由哈根達斯、日本老牌企業三得利（Suntory）及高梨乳業（Takanashi Milk）合資而成，有別於全球其他地區銷售的哈根達斯產品由法國生產製造，在日本銷售的產品則於日本當地生產。

通用磨坊旗下著名品牌以哈根達斯冰淇淋居首

通用磨坊FY23Q2 受寵物食品產能限制成長，營收低於CMoney預期2.3%

通用磨坊FY23Q2 營收達 52.2 億美元（季增 10.6%，年增 3.9%），略高於市場預期的 51.9 億美元 0.5%，但低於 CMoney預估的 53.5 億美元 2.3%。主係寵物食品業務受產能限制下銷量下降，全數抹去漲價效應帶來的11% 營收年成長，且因零售商客戶受通膨及其他產品的去庫存行動影響，而降低通用磨坊寵物食品的拉貨動能，導致通用磨坊寵物食品業務營收大幅低於預期。加上雙位數年增的原料成本，拖累寵物食品業務營業利益年減 34.1%；

通用磨坊如早前預期以漲價轉移成本壓力，FY23Q2 毛利率年增 1 個百分點至 33.2%，優於CMoney預期的 31.5%，係因價格組合優化效果優於預期。然營業費用亦同步增加，使營業利益率僅年增 0.6 個百分點至 16.9%，但仍高於CMoney預估的 16.0%。推動通用磨坊 FY23Q2 整體稅後淨利年增 8.6% 達 6.6 億美元，每股盈餘（EPS）年增 10.7% 達 1.10 美元，高於市場預期及CMoney預估的 1.06/1.07 美元 3.7%/3.1%。

通用磨坊 FY23Q2 受毛利率優於預期推動，EPS 年增 10.7%

資料來源：通用磨坊、CMoney 預估

加大行銷及寵物食物產線規模，營業費用恐大漲，下調通用磨坊 FY23Q3 EPS 預期

進入FY23Q3，通用磨坊預期寵物食品業務在委外產能投入，及零售商拉貨動能已逐步回溫推動銷量增加下，營收可望重回雙位數年增長軌道。因此CMoney研究團隊在FY23Q2營收低於預期 2.3% 下，僅下修 FY23Q3 營收預估 0.2% 至 48.6 億美元（季減 6.9%，年增 7.1%）。

在通用磨坊FY23Q2持續漲價但銷量未見大幅下降、營收也持續增長，顯示通用磨坊商品需求價格彈性仍低，且FY23Q2毛利率表現優於預期，顯示通用磨坊成功以漲價轉移成本壓力，故上調通用磨坊FY23Q3毛利率預估 2.9 個百分點至 31.9%。

然因通用磨坊宣佈即將擴大行銷活動規模及電商等數位行銷研發投入，加上寵物食品產線急需擴充，恐令營業費用大幅上漲，因此CMoney研究團隊在上調毛利率預期後，仍下調通用磨坊 FY23Q3 營業利益率 1.9 個百分點至 16.1%，每股盈餘（EPS）預估亦同步調降 11.4% 至 0.97 美元（季減 11.8%，年增 15.6%）。

下調通用磨坊 FY23Q3營收及 EPS預期

資料來源：通用磨坊、CMoney 預估

產能不足擔憂推升短期營運成本，下調通用磨坊 FY2023獲利預期

展望 FY2023 下半年，考量通用磨坊FY23Q2 營收不如預期，且下修FY23Q3營運預期，故CMoney研究團隊下修通用磨坊 FY2023 年營收預估 1.2% 至 198.9 億美元（年增 4.7%）。而毛利率可望在供應鏈混亂進一步緩解及漲價轉移成本壓力下，持續改善，故上調通用磨坊FY2023 年毛利率預估 1.8 個百分點至33.1%。

不過，通用磨坊宣佈將於 FY23Q3 擴大行銷活動規模及電商等數位科技研發投入，並預期 FY2023 此兩項成本將以雙位數年增。加上FY23Q2寵物食品產能不足壓制營運成長動能，引發其他業務產能不足的擔憂，故通用磨坊將產線擴充行動拓展至北美零售及北美餐飲業務旗下品牌，預期FY2023產線相關投資將較 FY2022 增加逾 50%。

CMoney研究團隊雖看好以上的投資均有利通用磨坊中長期營運擴張，然而短期獲利表現將受支出增加壓制，故下調通用磨坊FY2023年營業利益率 1.3個百分點至 17.0%。加上高利率環境將持續一段較長時間，利息支出或隨之增加，故調降通用磨坊FY2023每股盈餘（EPS）預估 10% 至 4.22 美元（年增 7.2%）。

下調通用磨坊 FY2023 EPS至 4.22 美元

資料來源：通用磨坊、CMoney 預估

通用磨坊短期受營業費用增加壓制獲利表現，評等調降至區間操作

以 12 月 21 日收盤價 85.36 美元推算，通用磨坊過往 3 個月股價已上漲 7.1%，且因未來半年營業費用恐大幅上漲，故下調通用磨坊 FY2023 每股盈餘（EPS）預估至 4.22 美元，使通用磨坊目前本益比來到 20 倍，處於歷史 9 倍至 22 倍偏高位置。考量股價未來上檔空間有限，故將投資建議由逢低買進調降至區間操作。加上調低每股盈餘（EPS）預期，在維持 20 倍本益比評價下，目標價由 93.6 美元調低至 84 美元。